Megtakarítási piacok

Előtérben a kockázati szint

A hazai befektetési piacok legutóbbi (problémáktól sajnos korántsem mentes) időszaka és a 2001. szeptember 11-ei amerikai terroresemények miatt az év végén a honi megtakarítási lehetőségek összehasonlításakor talán még a megszokottnál is nagyobb hangsúlyt kell fektetni a kockázat elemzésére.

A belső és külső környezet ugyanis sajnos olyan, hogy a vállalati vagyonokat kezelő szakembereknek, mielőtt összehasonlítanák az elérhető megtérüléseket, azt kell megvizsgálniuk, hogy mely események okozhatják a megtakarított összegek teljes eltűnését, avagy a már-már kezelhetetlen értékvesztéseket. Az utóbbi három évben is bőven voltak ilyen események. A Budapesti Értéktőzsdét a délkelet-ázsiai vagy éppen az orosz krach miatt érték sokkszerű áresések, a tőzsdetagok pénzügyi botrányaival a befektetők is pórul jártak. A BÉT belső okok (így az új kibocsátások hiánya) miatt is veszített likviditásából, összesített tőkeértékéből. Az új kockázati elem azonban a fejlett világ potenciális recessziója, és a terrorizmussal vívott harc új biztonsági szempontokat is kijelölt.

Mindez a megtakarítási piacokon egyfajta újszerűséggel és értékelési zavarral jár együtt. Az elemzők még nem tudják beárazni az új kockázati elemeket, a korábban oly nagy lendülettel vásárolt szektorok (távközlés, információtechnológia, e-business) néha látványosan kikerülnek a keresett papírok köréből, máskor újra figyelem fordul feléjük.

A honi piacon a bizonytalan légkörben még jó néhány tényező is a biztosabb befektetések (elsősorban az állampapírok) irányába tolta el a megtakarítók érdeklődését, na és persze pénzét. Ezekről ugyan az egyes befektetési típusoknál lenne érdemes megemlékezni, de összefoglalva annyi megállapítható, hogy a tőzsdének nem tett jót az, hogy a kormányzat már nem támogatja teljes mellszélességgel a magánnyugdíjpénztárak nyugati típusú fejlesztését, az adószabályok is befektetőellenes irányba változtak, az állam az inflációs célkitűzések oltárán egyes tőzsdei vállalatok (így a Mol, az áramszolgáltatók és a gyógyszercégek) szabadpiaci árképzését áldozta fel, és semmilyen, a vállalatok tőzsdei megjelenését, vagy a tőzsdei befektetéseket támogató adókedvezmény, egyéb intézkedés nem látott napvilágot.

Ezek után érdemes az egyes megtakarítási lehetőségeket elemezni.

Állampapírpiac: ígéretes pálya

Az állampapírpiac 2001 végén az egyik legstabilabb és a kockázat/hozam koordináta-rendszerben a legígéretesebb hazai megtakarítási forma. Az állampapírok kibocsátása zökkenők nélkül, jól kiépített infrastrukturális háttérrel, biztonságos rendszerben zajlik. Mind a magánbefektetők, mind az intézmények megtalálhatják a nekik megfelelő kockázatmentes és biztos, pozitív reálhozammal kecsegtető (ugyanakkor azért extrahozamot immár nem ígérő) befektetési instrumentumot. Mindennek felbecsülhetetlen értéke van akkor, amikor a versenypiacok kockázata nagy, a kockázati elemként felmerülő veszélyekből gyakran lesz a megtérüléseket súlyosan rontó valóság. Ráadásul a megtakarítókat gyakran a múltbeli hozamszintek befolyásolják, amikor döntést hoznak, és az állampapírpiac e tekintetben is verhetetlen. Átlagos megtérülései sokkal magasabbak voltak az utóbbi időben, mint a részvények, banki termékek, befektetési alapok átlagos hozamai. A kedvező piaci hangulatot kihasználva, az Államadósság Kezelő Központ (ÁKK) Rt. bejelentette, hogy a jövőben valamennyi lejáró magyar adósságot (azaz nem pusztán a forint, de a külső, javarészt dollárban és euróban nominált adósságot) is forintban újítja meg. Ez pedig olyan kínálati többletet jelenthet, amivel ismét egyensúlyba kerülhet a piac (sőt átmenetileg emelkedtek is a hoszszú távú hozamok).

Banki termékek: indokolatlan előny

Bár a magánbefektetők és a vállalati megtakarítók a hazai kereskedelmi bankok termékeiben viszonylag magas vagyonhányadot tartanak, ez sokkal inkább magyarázható a megszokással, illetve a folyószámla-vezetéssel való összefonódással, mintsem tudatos befektetői döntéssel. A kereskedelmi bankok instrumentumainak népszerűsége ugyanis a kockázat/hozam aránypárral vizsgálva indokolatlan. E termékek megbízhatóak, Magyarországon a bankokkal kapcsolatos befektetői bukás (leginkább az újabb és újabb konszolidációs körök miatt) nagyon ritka, ám az állampapírpiacnál magasabb a kockázati szintjük és a megtérülések jellemzően alacsonyabbak. Természetesen mindezt nehéz általánosságban kijelenteni (a banki termékek sokfélesége és az eltérően megadott, emiatt nehezen összehasonlítható paraméterek okán), mégis úgy tűnik föl, hogy az állampapír-piaci hozamoknál adott futamidőkre egy-két százalékponttal alacsonyabb hozammal kínálják termékeit. Erre pedig azért nincsen mentség, mert más mérhető paraméterekben sem versenyképesek az államilag garantált papírokkal. Az állampapírpiacra azt mondjuk, kockázatmentes és az élénk másodlagos piac miatt az állampapírok likviditása is gyakorlatilag teljes körű. A banki instrumentumokról ez már nem mondható el, a piacképes, vagy piacközeli kamatokhoz sokszor párosulnak megkötések, így nagyobb a minimális befektetési összeghatár, vagy kötelezően előírt lekötési idő. Az egyetlen szempont, amivel talán egy kereskedelmi bank "verheti" az államot, az a szolgáltatás minősége lehet: a kereskedelmi bankok egy részénél már modern, fizikai jelenlétet nem igénylő elektronikus csatornák érhetők el (phone banking, internet banking, wap banking).

Vállalati kötvények: hiányzó rész

A kockázati palettán felfelé araszolva a vállalati kötvények következhetnének mint befektetési instrumentum, ám e szegmensről igazán nem érdemes beszélni. Likvid vállalatikötvény-piac jelenleg nincs Magyarországon, a befektetői oldalt vélhetően visszatartanák a kellemetlen tapasztalatok (alacsony reálhozam, magas pluszkockázat), míg a kínálati oldal potenciális szereplői inkább valamely bankkal, bankcsoporttal egyeznek meg, mondjuk egy szindikált hitelről, mintsem nyilvánosan piacra lépnének.

Tőzsdei részvénypiac

A Budapesti Értéktőzsde ugyan évek óta válságjelenségekkel küszködik, érdekes módon az utóbbi idők legpozitívabb hetei az amerikai terrortámadások után következtek be. A forgalom kicsit újra megnőtt, az árak hamar visszakapaszkodtak a válság előtti napokat is meghaladó szintjükre.

Azért a helyzet nem rózsás, a tőzsde kibocsátói létszáma esik, alacsony a forgalom, ebből fakadóan a tőzsde bevételei is, súlyosak a befektetők veszteségei.

A börzén voltaképpen négy likvid részvény maradt: az OTP, a Mol, a Matáv és a Richter Gedeon. Aki a tőzsdén újabban pénzt akart "gyártani", az inkább az alacsony árakat kihasználó vételi ajánlatot tevő befektetők gondolatait igyekezett fürkészni.

Az elmúlt hónapokban ugyanis számos papírra (Skála, TVK, BorsodChem, Graboplast, Pick, Arago, Eravis, Ibusz, Milton) tettek vételi ajánlatot úgy, hogy az ajánlati ár rendre az irreálisan alacsony tőzsdei árfolyamhoz igazodott, az ajánlattevő pedig érzékeltette az ajánlat után: a részvényeket kivezetik a tőzsdéről, a jövőben nem kívánnak osztalékot fizetni, gyakorlatilag a jövedelemrealizálás semmilyen formáját nem hagyják meg a kisrészvényeseknek. Rövid távon az ajánlati árak valamelyest magasabbak voltak, mint az aktuális tőzsdei árfolyam, ám a kicsit is régebben vásárló befektetők mind rosszul jártak. Igaz, akadt olyan cég is, ahol egyfajta versenyfutás kezdődött meg, és az ajánlat-ellenajánlat láncolata kicsit feljebb srófolta az árat. Összességében azt kell mondani, hogy a Budapesti Értéktőzsde részvényszekciója az alacsony árak ellenére sem vonzó befektetési célterület, mert sajnos mindig ott van a félelem, hogy amennyiben valaki be is vásárol valamely erősen alulértékelt papírból, a kisrészvényesek nem kellő védelme miatt nem tud biztosan ki is szállni belőle, s megtörténhet, hogy irreálisan alacsony felvásárlási ajánlat után kivezetik a részvényt a tőzsdéről.

A rövid távú jövő így nem sok jóval kecsegtet, a befektetési lehetőségek kockázati szintje magas. Ami pedig a hosszabb távot illeti, ma még azt sem lehet látni, hogy mi lesz a terepe a hazai részvények kereskedelmének. A BÉT hosszabb távú önálló működésére nem sok esély látszik, valószínűbbnek tűnik, hogy csatlakozik majd valamely életképes tőzsdeszövetséghez, és már egy új közvetítőrendszer keretein belül bizakodhatunk, hogy az EU-ba csatlakozó országok cégei az integráció előtt, vagy közvetlenül utána felértékelődnek.

Külföldi papírok

A modern pénzügyi világban elfogadott, fejlettebb befektetési lehetőségek magyarországi problémái és a devizaliberalizáció adta táguló lehetőségek miatt a külföldi értékpapírok (akár kötvények, akár részvények) aránya nőhet a jövőben a vállalatok megtakarítási szerkezetében, a közvetítő szektor lát is ebben lehetőséget (gyakorlatilag a bankok, brókercégek már kínálják e termékeket). Mégis egyelőre a megtakarítási szerkezetben elenyésző hányadot tesznek ki a külföldi részvények, kötvények. Ha azonban a külföldi anyabankkal rendelkező, de itthon is széles fiókhálózatot üzemeltető bankok jobban ráállnak az anyabanki portfólióban szereplő instrumentumok értékesítésére, akár gyors is lehet a fellendülés (szabályozási akadály mindenesetre már nincs).

Befektetési alapok: nyitásra várva

A tőkepiaci lehetőségek között utolsóként említett befektetési alapok nem azért kerültek a sor végére, mert ezek lennének a leginkább kockázatos termékek, hanem azért, mert a különböző jegyek eltérő kockázati szintet képviselnek, így a befektetési jegyek egységesen nem sorolhatók be a kockázati palettán. A befektetési alapok piaca amúgy nincs rossz passzban, sőt a FEFSI (Fédération Européenne des Fonds et Sociétés d'Investissement), vagyis az Európai Alapkezelők Szövetségének egy összesítésében az olvasható, hogy 2001 első felében egész Európát figyelembe véve Magyarországon nőtt a legnagyobb százalékos mértékkel a befektetési alapokban levő vagyon. Az adatok szerint a 19 tagországban a 2000. év végi 3553 milliárd euróról 3632 milliárd euróra, vagyis 2 százalékkal nőtt az alapok összvagyona 2001 első félévének végéig. Az Egyesült Államokban az összpiac még enyhén apadt is, 6965 milliárd dollárról 6943 milliárd dollárra, ám a magyar befektetésialap-piac 2,185 milliárd euróról 2,518 milliárd euróra, 18 százalékkal nőtt. (A pontosság kedvéért meg kell jegyezni, hogy a forint ezalatt felértékelődött az euróval szemben, így a növekedést részben a cserearány módosulása magyarázza.)

A szakma előtt egy nagy változás lehetősége és veszélye is áll. Ha a menetrendet sikerül tartani, 2002. január elsejétől az egységes tőkepiaci törvény keretében új szabályozás vonatkozik majd a befektetésialap-kezelőkre.

Ennek nagy előnye, hogy a törvény enyhít az alapok portfólióbeli megkötésein (lásd táblázat), eltörli a 15 százalékos likviditási hányadot, illetve a legszigorúbb limiteket (például a részvényenkénti 5 százalékos korlátot), új alaptípusokat vesz bele a szabályozásba. Mindezt régóta szorgalmazta a szakma, ám most paradox módon éppen a liberalizálás veszélyezteti a hazai alapkezelők helyzetét. A magyar piacon ugyanis az OECD-országokból származó alapkezelők alapjai korlátok nélkül megjelenhetnek egyetlen feltétellel, ha portfólióik a hazai törvény előírásainak is megfelelnek. Nos, eddig ez a speciálisan szigorú magyar szabályok miatt nem fordulhatott elő, de a liberalizáció segíthet a külföldieknek, így azok akár el is áraszthatják a piacot.

Ingatlanpiac

A vállalatok megtakarítási lehetőségei között persze nemcsak tőkepiaci instrumentumok vannak, ilyen lehet például az ingatlanbefektetés is. Az ingatlan mint értékőrző befektetési forma szintén jobb megítélés alá kerül, amikor a kockázatok nőnek. Az ingatlanpiac jövőbeli tendenciáit sok szempont határozhatja meg. A remélt EU-integráció áremelkedést hozhat, mert a széles körű árnivelláció hathat, és jelenleg nagy a differencia a magyar és EU-beli átlagos ingatlanárak, bérleti díjak között.

A stabil makrogazdaság, a csökkenő infláció, a kormányzati programok és a bővülő finanszírozási lehetőségek is támogathatják e szegmenst. A másik oldalon viszont több ingatlanpiaci szegmensben is kifejezetten nagy a túlkínálat. Az ingatlanpiaci elemzésekben általánosan az a várakozás, hogy az aktív beruházási piac miatt az építési telkek és a lakóingatlanok piacán várható túlkereslet és áremelkedés. Nem mondható viszont ugyanez el az irodapiacról, az üzlethelyiségekről, kiemelten is a bevásárlóközpontokról: nem várható árugrás, sőt inkább túlkínálat és stagnáló árak tapasztalhatóak.

Hozamkörkép

A honi megtakarítási instrumentumok idei hozamteljesítményeit vizsgálva kiderül, éppen a legalacsonyabb kockázati szintet megtestesítő állampapírpiacon lehetett a legmagasabb hozamokat elérni. A tiszta állampapír-piaci befektetéseknél jobb teljesítményre csak egyes, javarészt éppen az állampapírpiacon befektető befektetési alapok voltak képesek. Természetesen egyedi portfóliókkal akár az amúgy igen gyatrán teljesítő részvénypiacon, akár az ingatlanpiac egyes szegmensein is lehetett extra magas profitokat is elérni, ám az átlagos hozamszint meg sem közelítette az "eminens" részpiacot. A vállalatok megtakarítási gyakorlatában kulcsszerepet betöltő banki megtakarítási formák szintén nem kecsegtetnek extra megtérüléssel, ám a részben kötelező kapcsolódó szolgáltatások miatt továbbra is előtérben maradnak.

Az év első háromnegyedében (mint az táblázatainkból is kiderül) igen speciális hozamtrend alakult ki a befektetési piacon. A tankönyvi alapesettel szemben, vagyis amikor a nagyobb kockázatvállalás magasabb hozamok képében elnyeri jutalmát, a kockázatosabb befektetési formák – elsősorban a részvénybefektetések -, javarészt lesújtó eredményt hoztak a vásárlóiknak.

Részvénypiac

A részvénypiac BUX-indexszel jellemezhető átlagos teljesítményét, vagyis a 17 százalékos csökkenést önmagában is rendkívül kedvezőtlen számnak tarthatjuk, de mivel az index nagyobb súlyú papírjai, így a Richter és az OTP még relatíve jól is szerepeltek, így a befektetők diverzifikált portfóliókkal sokszor még ennél is kellemetlenebb veszteségként élhették meg az áresést. Természetesen e trend alól nem szabadulhatott senki és semmi, ami a részvénypiaccal összefonódott, így a részvényekbe fektető befektetési alapok, a biztosítótársaságok unit linked termékei közül a részvényalapúak, vagy éppen az egyedi vagyonkezelési szerződések, nyugdíjpénztári portfóliók mind-mind (a részvényhányadnak megfelelően) kivették részüket a besszből.

Befektetési alapok

Minderre éppen a befektetési alapok esete a legszemléletesebb példa. Az egyes befektetési alapok teljesítménye ugyanis erősen különböző volt a befektetési politikától függően. A Befektetési Alapkezelők Országos Szövetsége (BAMOSZ) üzemeltet egy olyan internetes oldalt (http//bamosz.econet.hu), ahol az alapok hozamai nyomon követhetők. A kategóriánként publikált hozamokból kiderül, hogy a hazai részvényalapok jellemzően éves szinten vett mínusz 20-mínusz 25 százalékos hozammal zárták a háromnegyed évet, amelynél még rosszabb volt a nemzetközi részvényalapok olykor 30 százalékos értékvesztést is hozó teljesítménye. A másik oldalon a kötvényalapok éves szinten vett 9 és 11 százalék, illetve a pénzpiaci alapok 8 és 10 százalék közötti hozama áll.

Állampapírpiac

A legstabilabb befektetési terepnek számító állampapírpiac így egyidejűleg ebben az időszakban a legjövedelmezőbb is lehetett. A hozamlehetőségek ezen a piacon az inflációs szinttől és az erre ráépülő reálhozamszinttől függnek. A különböző futamidejű állampapírok közül az elmúlt egy évben 1-2 százalékos (nem éppen extra magas) reálhozammal lehetett az egyéves, vagy rövidebb papírokba befektetni, ami 10-11 százalékos nominális hozamnak felelt meg.

A nominális hozamok az infláció remélt csökkenésével párhuzamosan apadni fognak, ám a reálhozamok fennmaradhatnak. Az állam azért kényszerül relatíve magas reálhozam megfizetésére, mert akármennyire is vonzó a hazai állampapír, a kínálat is nagy. Az államnak nem pusztán a költségvetés adott évi hiányát kell állampapírok kibocsátásával finanszírozni, hanem a lejáró forintadósság megújítása is így történik. Sőt, éppen a forintpiac vonzó lehetőségei miatt az Államadósság Kezelő Központ a jövőre lejáró devizaadósságokat is a forintpiacon újítja meg, noha ez eddig a devizapiacokon történt. Ilyen kínálat mellett nem várható a hozamszint hirtelen esése, még ha a kereslet amúgy igen magas is. Az egyéves hozam így az elkövetkezendő egy évben várhatóan lassan közelít az október végén érvényes kerek 10 százalékos szintről a 7-8 százalékos szintre, ami a tizenkét havi inflációs szinthez mérve továbbra is 2 százalékos stabil reálhozamszintnek felel meg.

Hozamelvárások

A magasabb kockázat – magasabb hozam paradigma az elmúlt egy évben nem valósult meg, azaz ebben az időperiódusban azok a kockázatok, amelyekért cserébe magasabb hozamot vártunk el, nem pusztán kockázatok maradtak, hanem sajnálatos módon ténylegesen veszteségként jelentkeztek. A befektetők, ahogyan az már Magyarországon évek óta jellemző, inkább a múltbeli hozamteljesítmények alapján döntenek jövőbeli befektetéseikről. Ez persze egészen furcsa helyzetekhez vezethet. Nyilvánvaló, hogy nem éppen okos döntés egy hosszú részvénymenetelés után (amikor a részvények már túlértékeltek) drágán részvényt venni. Amikor az állampapírpiacon keresleti boom van és alacsonyak a hozamok, szintén nem jó időzítés vásárolni. De ugyanígy, ha évekig erősödött a dollár, és jó hozamokat lehetett realizálni vele, akkor hiba lehet a várható korrekció előtt továbbra is dollárt venni.

Külön érdekesség, hogy a piacok mechanizmusaiból adódóan vannak öngerjesztő és éppen ez ellen szóló keresleti törvények. Könnyű belátni, hogy amennyiben mindenki kiemelkedő részvényhozamokról hall, és rohan a tőzsdére vásárolni, akkor a kereslet tovább emelheti az árakat, és (legalábbis egy ideig) valóban jó döntés volt beállni a tömeg közé és részvényeket venni. Persze minden pilótajáték egyszer kipukkan, és valaki úgyis elszenvedi az irreális árakból adódó veszteséget. Az állampapírpiac mechanizmusa fordított. Az állam adott mennyiségű állampapírt kíván kibocsátani finanszírozási céljai fedezetéül, így amikor a magas hozamok reményében megrohanják a befektetők a piacot, akkor az állam olcsóbban (alacsonyabb hozammal) is el tudja adni kötvényeit, így a kereslet megnövekedése rontja a hozamlehetőségeket.

Mindenesetre általánosságban el lehet mondani, hogy a piacon minden megtakarítási lehetőségtől azt várják el a befektetők, hogy a kockázatmentes hozamnál magasabb hozamot realizálhassanak. A fenti állítás alól kivételt csak az képez, ha valamilyen extra szolgáltatás is párosul a befektetéshez. A banki folyószámláktól senki nem vár el magas hozamot, mert a kötelező számlavezetés, a likviditásmenedzsment olyan pótlólagos segítségek, amelyekért a számlavezető hajlandó lemondani a hozam egy részéről.

2001 végén az állampapíroktól a különböző futamidő függvényében eltérő hozamokat várnak el a befektetők. A 8 százalékos (2001. szeptember) inflációhoz képest az egyéves állampapír (10 százalékos nominális hozam) 2 százalékpontos reálhozamot tartalmaz, a hoszszabb futamidejű papírok pedig éves megtérülésre vetítve rendre alacsonyabbat. A hosszabb papírok nominális hozamai azt jelzik, hogy a piac nem igazán hiszi el a látványos inflációcsökkenést, mert például a tízéves államkötvény 8 százalékos évenkénti hozama egészen kiugróan magasnak tűnik, ha figyelembe vesszük, hogy még az első évben sem kell negatív reálhozammal kalkulálni a befektetőknek, és ez a későbbiekben akár egészen magas (3 százalékos inflációnál 5 százalékpontos) reálhozamot is jelenthet.

A legnagyobb hazai befektetési alapok legfontosabb adatai kategóriák szerint (2001. november 1.)
Alap neve	Nettó eszközérték (Mrd Ft)	Egyéves hozam (%)
Kötvényalapok
K&H Aranykosár	8,5	11,0
Budapest I.	42,7	10,2
Budapest II.	34,6	12,4
CA Kötvény	13,9	13,0
CIB Kincsem	14,9	10,8
OTP Optima	342,1	10,5
Részvényalapok
Budapest Növekedési	10,2	-13,4
CA Részvény	1,8	-18,7
OTP Quality	2,0	-18,0
Pénzpiaci alapok
Budapest Pénzpiaci	34,1	9,0
CA Pénzpiaci	24,3	11,0
CIB Pénzpiaci	6,7	9,8
Hunnia Pénzpiaci	6,3	10,6
Postabank Hozamgarancia	9,5	10,3
Raiffeisen Pénzpiaci	9,5	10,4
Nemzetközi részvényalapok
K&H Unió	1,8	-26,8
Aegon Nemzetközi	2,2	-28,5
Budapest Nemzetközi Részvény	5,9	-27,4
CA Selecta	1,4	-23,2
OTP Platina	1,9	-25,5
Forrás: http//bamosz.econet.hu

Állampapír-piaci referenciahozamok
Futamidő	Időpont
	1998. XII. 31.	1999. XII. 31.	2000. XII. 31.	2001. XI. 1.
3 hónap	15,10	12,21	11,58	10,46
6 hónap	15,98	12,20	11,21	10,37
1 év	15,88	12,10	11,02	10,01
2 év	14,85	11,46	10,23	9,36
3 év	14,18	10,79	9,73	8,97
5 év	12,88	9,90	8,80	8,41
10 év*	8,92	8,00	7,99	7,87
* 1998-ban még nem volt tízéves kötvény Forrás: ÁKK Rt.

A részvénypiacon azok a merész befektetők, akik még vásárolnak, az elmúlt időszak rossz tapasztalatai ellenére is magas hozam reményében mernek befektetni. A még viszonylag biztonságosnak mondható blue chipektől hosszabb távú felértékelődést várnak el (évente 15-18 százalékos nominális hozammal az EU-csatlakozásig), míg a kisebb részvényeket főleg felvásárlási spekulációk miatt keresnek. Nem igazán alakult még ki Magyarországon a részvények osztalékért történő megvétele, vagy hosszabb távú tartása, de a mind alacsonyabb árfolyamok miatt, lassan kamatjellegű jövedelemnek felfogva is érdemes lehet részvényeket venni. Itt elsősorban a kiegyensúlyozott gazdálkodást és osztalékpolitikát folytató papírok jöhetnek számításba, például az áramszolgáltató társaságoké.

A Budapesti Értéktőzsde részvényszekciója 2001-ben
Hazai részvények	2000. XII. 31.	2001. XI. 1.	Változás (%)
BorsodChem	6 750	4 155	-38
Danubius	4 375	2 650	-39
Egis	10 650	11 295	6
Graboplast	2 005	1600	-20
Matáv	1 173	885	-25
Mol	4 770	4 550	-5
NABI	4 600	3 440	-25
OTP	15 850	14 900	-6
Pannonplast	4 555	2 820	-38
Rába	2 505	1 690	-33
Richter	16 670	15 385	-8
Synergon	1 025	530	-48
TVK	4 600	2 750	-40
Zalakerámia	2 391	1 590	-34
BUX-index	7 849,75	6 773,14	-14
Forrás: Magyar Tőkepiac

A befektetési alapokkal szemben a hozamelvárások szintén magasak, természetesen mindez erősen differenciált befektetési profilt feltételez.

A jelenlegi, viszonylag óvatos hazai szabályozás (a magas likvid portfólióhányad és a visszafogott befektetési limitek) miatt a befektetési alapok hozamkilengései tompábbak voltak, mint a teljesen liberális körülmények között lehetett volna. Ám éppen a jövőre várható új befektetésialap-szabályozásban mindez változhat, még nagyobbak lehetnek a hozamkülönbségek.

Pontosan nem lehet tudni, hogy a befektetők az egyes alaptípusoktól mekkora hozamot várnak el, azt meg végképp nem, hogy majd milyen valós hozamot fognak realizálni. 2001 végén egyéves időtávot szemlélve reális elvárásnak tűnik egy pénzpiaci alaptól a 7-8 százalékos, a kötvényalapoktól a 9 százalékot meghaladó, ám közöttük lehet 11-12 százalékos határt is elérő hozam. A részvényalapokba 15-30 százalékos hozamreményekkel, a nemzetközi részvényalapokba is legalább 20 százalékos hozamért fektetnek azok, akik vállalják a nem kicsi kockázatokat is.

Kezdenek népszerűsödni az ingatlanalapok is (immár nyílt végű ingatlanalap is elérhető a piacon), itt az állampapír és ingatlanbefektetés speciális portfóliójából átlagosan 13-15 százalékot szeretnének kihozni a befektetők.

A portfólió egy részét (jellemzően harmadát-felét) adó állampapíroktól 10 százalékot, az ingatlanpiac vonzóbb részterületeitől (építési telkek, üzemhelyiségek) 15-18 százalékos megtérülést vár el a piac (ezek súlyozásából alakulhat ki a 13-15 százalék).

A tőkepiacon túl

A vállalatok ideiglenesen szabad pénzeszközeik fialtatására ritkán nyúlnak műkincs-, arany- vagy akár ingatlanbefektetésekhez, ám ezek a piacok reneszánszukat élik. A szeptember 11-i tragédia és az azóta hullámonként újra felbukkanó politikai-társadalmi és ennek nyomán tőkepiaci pánikok miatt felértékelődtek a klasszikus "menekülő" befektetések. Leginkább az arany és a svájci frank nevezhető ilyennek, mert ezek nem pusztán biztonságosak, de nagyon likvidek is, vagyis pillanatok alatt lehet nagyobb összegeket is átmenteni ezen instrumentumokba. Szintén értéktartó, ám több szakértelmet és utánajárást igényel az ingatlan, valamint a műkincs.

Kamattrendek

Egy év stagnálás után, 2001 nyarán új lendületet vett Magyarországon az infláció csökkenése. Az immár deklaráltan is a gazdaságpolitika első számú céljaként meghatározott dezinflációs politika azonban sajnos korántsem garantálja a kitűzött célok (2001 végére 7, 2002 végére 4,5 százalékos tizenkét havi pénzromlási mutató) elérését, hiszen a főbb befolyásoló hatások döntő része kívül esik a hazai gazdaságpolitika hatókörén. A visszaszoruló infláció mellett is fennmaradhat azonban az állampapírpiacon a jelenleg (2001 októberének végén) érvényes 2 százalékos reálhozam.

A múlt és a jelen

Amikor a várható hazai kamattrendeket igyekszünk felmérni, az inflációra és a reálhozamokra vonatkozó várakozásokat érdemes számba venni, ám ehhez egy pillanatra érdemes elidőzni a múltnál. 2001 őszén ugyanis egészen elfogadható mértékben apadt az infláció (a Központi Statisztikai Hivatal adatai alapján az egymást követő hónapok végén az év/év típusú infláció számai: 2001. június: 10,3, 2001. július: 9,4, 2001. augusztus 8,7, 2001. szeptember: 8 százalék). Ez a négy hónap alatt bekövetkezett 2,3 százalékpontos csökkenés az után jöhetett létre, hogy öt év töretlen inflációmérséklődés után 2000 nyara és 2001. nyár eleje között stagnált az infláció. 2000 nyarán ugyanis felszöktek az olajárak (emlékeztetőül: 1999. december: 25 dollár/hordó, 2000. június: 30 dollár/hordó, 2000. november: 33 dollár/hordó), illetve bizonyos idényjellegű élelmiszerárak is hirtelen emelkedtek. Sőt, az erős dollár is rontotta a magyar külkereskedelmi cserearányokat.

2001 nyarán azután éppen a magas egy évvel korábbi adat (vagyis a bázis) segített, hiszen a magasabb szintről könnyű volt újra gyorsan csökkenteni a mutatót.

A célok

Amikor az infláció jövőbeli várható alakulását szemléljük, két fontos információnk lehet: a kormányzati célkitűzés és a piaci folyamatokat számba venni igyekvő elemzői prognózisok.

A Magyar Nemzeti Bank 2001. június 12-én bejelentette, hogy áttér az inflációs célkitűzést elsődleges szempontként kezelő (inflation targeting) monetáris politikára, amelyben nagyon határozottan 18 hónapos inflációs célkitűzéseket fogalmaz meg, és minden eszközzel azok betartására törekszik. Járai Zsigmond jegybankelnök kijelentette azt is, hogy a 2004-re remélt EU-tagságunk után a lehető leghamarabb (ez minimum plusz két év, addig kell az úgynevezett ERM II. pénzügyi rendszerben előszobázni) az Európai Monetáris Unióhoz (EMU) is csatlakozni kívánunk. A lehető leggyorsabb EMU-csatlakozás konvergenciakritériuma szerint a csatlakozás előtti két évben a három legalacsonyabb inflációs szinttel rendelkező EMU-tagország inflációs ütemének átlagát 1,5 százalékponttal nem haladhatja meg a csatlakozni vágyó ország inflációs szintje. Ez rendkívül szigorú kritérium, ha most szeretnénk teljesíteni például, akkor 3 százalék alatti inflációs szintre kellene lépnünk. Ezek után a konkrét kormányzati előírások 7 százalékos 2001. végi tizenkét havi inflációt és 4,5 százalékos 2002. végi tizenkét havi inflációt fogalmaztak meg.

A hazai kamattrendeket az inflációs célkitűzés és az EMU-csatlakozás hosszabb távon annyiban határozhatja meg, hogy az állampapírpiacra is vonatkozik egy konvergenciakritérium. Eszerint a monetáris unióhoz való csatlakozás előtt két éven át a csatlakozni kívánó országban a hosszú távú kamatláb nem lehet magasabb, mint a három legalacsonyabb hosszú távú kamatlábbal rendelkező EMU-tagország megfelelő kamatlábának átlaga, plusz 2 százalékpont.

A piaci elemzések konszenzusa valamivel magasabb inflációt jelez, bár az elemzők újabban alapjaiban azért elfogadják a kormányzati számokat, és az előrejelzések közelednek a hivatalos számokhoz, mégis 2001 októberében valamivel magasabbak az elemzői prognózisadatok: 7,5 százalékos 2001. végi és 5,5 százalékos 2002. végi pénzromlási mutatót jeleznek.

A jövő

Az infláció jövőbeli alakulását rengeteg szempont határozhatja meg, ezek egy része amellett szóló érv, hogy sikeres lehet a kormány által remélt inflációcsökkentés.

Az átlagos fogyasztói árindex éves szintje
Időszak	Fogyasztói árindex (százalékban)
1994	18,8
1995	28,2
1996	23,6
1997	18,3
1998	14,3
1999	10,0
2000	9,8
2001 (becslés)	9,0
Forrás: KSH, elemzők

Ilyen a forint árfolyamsávjának kiszélesítése és a devizaliberalizáció után a forint árfolyamának alakulása. A jellemző vélemények szerint a liberalizáció után megerősödött forint összességében segítheti az inflációs törekvéseket, mert eltűnik a mesterségesen visszafogott (a korábban plusz-mínusz 2,25 százalék nagyságú intervenciós sáv erősebbik szélére tapasztott) forint gyengeségéből fakadó importált infláció, ugyanakkor tartani lehet attól, hogy megnövekszik az import vonzereje, ami emelheti az árakat.

Szintén az inflációcsökkentés sikerét támaszthatja alá a világgazdaság megtorpanása. A világgazdaság három meghatározó területén (az Amerikai Egyesült Államokban, Japánban és az euróövezetben) egyszerre állnak fenn a recesszió veszélyei, a növekedés üteme a korábbi évekhez képest már mindenhol lassul. A gazdasági recesszió a fogyasztás visszafogását és az árszínvonal esését eredményezheti. Hasonlóképpen a szeptember 11-i terrortámadás közvetett hatásaként is fogyasztás-visszafogást várnak az elemzők. Vannak közvetlen recessziós okok, így a fejlett világ GDP-jében meghatározó repülés, turizmus és a biztosítócégek visszaesése, de a fogyasztói bizalom általános apadása is potenciális hatás lehet. A kisebb kereslet pedig jellemzően alacsonyabb árakat indukál, az alapanyagárak például alacsonyabb növekedési prognózisok idején mindig visszaesnek, például az olaj kereslete és ára nagyon szoros összefüggésben van a világ GDP-jének alakulásával.

Az egyes devizák cserearánya is támogathatja a csökkentést, az amerikai tragédia a dollár euróval szemben tapasztalható átmeneti gyengülésével járt. Amennyiben az euró tartósan erősödik, a magyar külkereskedelem cserearányai javulhatnak, ez is csökkentheti a pénzromlást.

Vannak azonban olyan trendek is, amelyek az inflációs szint emelkedése felé mutatnak. Magának a terrornak is van áremelő hatása. A megnövekedett kockázatok és biztonsági költségek miatt emelkedhetnek bizonyos árak, például éppen a GDP visszaeséséért leginkább felelős repülés, vagy a biztosítások díjai. Az alapanyagok is felértékelődhetnek, amennyiben tartós háborús helyzetre kell felkészülni.

2004-ben (már amennyiben valóban sikerül Magyarország EU-csatlakozása) felerősödhet az ár- és bérnivelláció. A határok leomlásával biztosan felgyorsul az árak (kiemelten is a szolgáltatások ellenértékeinek) felzárkózása az EU más tagállamaiban tapasztalható szintre.

A kormányzat ármeghatározó szerepe ugyan fokozatosan csökken, de még így is inflációs ugrást hozhat, ha bizonyos, mesterségesen alacsony, államilag meghatározott árak felszabadulnak, például ha világpiaci szintre emelkedik a gázár. Paradox módon a magyar makrogazdaság jó állapota is hordoz inflációs veszélyeket, a fellendülőben levő gazdaságban több tényező is a fogyasztás növekedéséhez vezethet. A gazdasági növekedésből eleve adódik a nagyobb fogyasztási lehetőség, de sajnos a megtakarítási piacok negatív hatásai is az erősebb fogyasztás irányába hatnak (az emberek nem befektetik, inkább elfogyasztják a pénzüket).

Trendek kialakulása

Az állampapír-piaci kamatszint a fenti inflációs trendet követi, természetesen az állam által fizetett kamat az inflációnál jellemzően magasabb, egyfajta reálhozamot is tartalmaz.

Magyarországon az elmúlt években magas reálkamatszintet megtartva, folyamatosan estek az állampapír-piaci hozamok, és mivel mindenki arra számított, hogy az addigra már "megszokott" inflációcsökkenés nem fog változni, a piac úgy is árazta be az állampapírok hozamait, mintha a pénzromlás mértéke akadálytalanul csökkenhetne.

Ennek piaci tükröződése volt az inverz hozamgörbe, vagyis a minél hosszabb hátralevő futamidejű állampapírok egyre alacsonyabb éves hozammal forogtak a piacon.

2000-ben, amikor az inflációcsökkentés megbicsaklott, valamelyest egyenesedett a hozamgörbe, amikor pedig 2001 őszének kezdetén az inflációs számok már újra kedvezően alakultak volna, éppen az amerikai események miatt növekedtek a piaci kockázatok. Ennek révén pedig rövid távon hozamemelkedés is megfigyelhető volt, ám a látványos inflációcsökkenés idején azért a főirány természetesen ismét a kamatmérséklődés.

A lakosság megtakarítási szerkezetében láthatóan nőtt az állampapír-befektetés aránya.

Milyen hozammozgásokra (milyen kamattrendre) is lehet számítani az állampapírpiacon, mennyire számszerűsíthető a piacon elvárható megtérülés?

Amennyiben 2-3 százalékos reálhozam fennmaradását feltételezzük, a kormányzati inflációs előrejelzéseknél valamivel pesszimistábbak vagyunk, és a forint reálfelértékelődését feltételezzük, úgy még 2002 végén is reális lehet a 8-9 százalékos egyéves állampapír-piaci kamatszint. Ez egyes devizában nominált befektetésekhez viszonyítva még magasabb, 10-12 százalékos hozamnak felel meg (a forint 3 százalékpontos devizákhoz viszonyított felértékelődését feltételezve). Mindez kockázatmentesen rendkívül vonzó befektetés.

Ezt az idilli állampapír-piaci trendet mi ronthatja el? A kis nemzetgazdaságok sebezhetőek, egy nyugati ország gazdasága, nagyobb alapok összefogása pillanatok alatt megsértheti a forintot, vagy éppen az állampapírpiacot. A forint teljes konvertibilitása óta ennek veszélye csökkent, igaz, a forint árfolyamkockázata a megnövekedett sáv miatt nőtt.

Az aktuális referenciahozamok alapján látható, hogy a hozamgörbe inverzitása ma teljes, vagyis a piaci szereplők fokozatos és egyenletes inflációcsökkenést várnak, és a piaci konszenzus szerint enyhén növekvő reálhozammal kalkulálnak. Tehát: a piaci viszonyok azt mutatják, hogy az infláció gyakorlatilag egyenletesen csökken, ám az állampapír-piaci hozamok ennél kisebb mértékben ereszkednek.

Természetesen egy másik lehetséges magyarázat, hogy a piacon ismert inflációs előrejelzéseket lassabban lehet az új események tükrében (amerikai tragédia) módosítani, míg az állampapírpiacon a hozamokban azonnal reagál a piac. Ez a feltevés arra szolgál, hogy jelezzük: nem biztos, hogy reálhozam-emelkedésre számít a piac, lehet, hogy a korábban ismert inflációs előrejelzéseket már valamilyen irányba módosították a piaci szereplők.

Lízing: alternatív finanszírozási mód

Dinamikus bővülésről számolhatnak be a lízingpiac szereplői. A pénzügyi szektornak ez a szelete 1999-ben és 2000-ben is 30 százalék körüli növekedést produkált, és az idén is több mint 20 százalékkal haladja majd meg a finanszírozott eszközérték a tavalyit. Az első féléves adatok szerint az összes hazai beruházásnak – ami a KSH előzetes adatai szerint az első félévben 1109 milliárd forint volt – már csaknem 30 százalékát lízingből finanszírozták, szemben a korábbi 14-15 százalékkal – mondta el Palotai József, a Magyar Lízingszövetség elnöke. Nem szabad azonban elfelejteni azt sem, hogy a beruházások növekedése lassult. Az eszközalapú finanszírozás esetében általában lízingről beszélünk, azonban fontos tudni, hogy a legtöbb esetben a lízingcégek egyszerű hitelt nyújtanak. Összemosódik tehát a lízing és a hitel fogalma, amikor eszközfinanszírozásról beszélünk.

Tavaly a lízingszövetség tagjai 450 milliárd forint nettó értékű eszközt adtak lízingbe, idén az év végéig ez a szám várhatóan eléri az 550-600 milliárd forintot. A növekedés így várhatóan 20-25 százalékos lesz. (Az adatokban nincs benne a gépjármű-finanszírozásban piacvezető Merkantil Bank, ugyanis nem tagja a szövetségnek.)

A lízingen belül még mindig a gépjármű-finanszírozás túlsúlya tapasztalható, bár aránya fokozatosan csökken. Míg 1999-ben az összes lízingelt eszközérték 83 százaléka volt gépjármű, addig ez a szám tavaly 77 százalékra mérséklődött, az idén pedig 75 százalék körül alakul. Ezzel párhuzamosan nő az ingatlanlízing aránya, amely már 10 százalékos részesedéssel bír a piacon. A maradék 15 százalék pedig gépek-berendezések és elektronikai eszközök lízingje.

Palotai szerint az eszközbázisú finanszírozás egyre inkább teret nyer a kis- és középvállalkozások körében. A banki hiteleknél nem, vagy alig drágább forrás nagy előnye, hogy sokkal kisebb procedúrával lehet hozzájutni a pénzhez. A lízingcégek nagy előnye tehát a bankokhoz képest a gyors ügyintézés, így néhány nap alatt forráshoz juthat az ügyfél, sőt gépkocsi-finanszírozásnál néhány órán belül.

Erős banki háttér

A lízingpiac fejlődésével a banki hátterű, illetve valamilyen márkához kötött lízingcégek erősödtek meg. A 37 lízingszövetségi tagból mindössze 8 vállalatnak nem bank vagy valamilyen nagyvállalat a tulajdonosa. A cégek ritkán saját tőkéből, többnyire hitelből finanszírozzák a lízinget. Ezt vagy az anyavállalatuktól veszik fel, vagy egyéb módon, a pénzpiacon szerzik be.

A cégek a finanszírozáson túl egyre inkább pluszszolgáltatásokat kínálnak az ügyfeleknek a beruházásokkal öszszefüggésben, amelyek a gépek hosszú távú használatát, szervizelését segítik. A beruházási eszközök szállítói is hosszú távú kapcsolatokat építenek ki a finanszírozókkal.

A piacon egyre jellemzőbb, hogy a külföldi hátterű lízingtársaságok egész Európában anya-, illetve leányvállalatokkal rendelkeznek, a kiterjedt kapcsolatrendszerük az ügyfelek számára is előny.

A pénzügyi szektorban a világon mindenhol tapasztalható fúziók ezt a szegmenst is elérték. Ebben az évben több társaság is egyesült részben a tulajdonosaik összeolvadása, részben más piaci események miatt. Az idén az anyabankok összeolvadása miatt a K&H és a Pannonlízing kelt egybe, míg az MKB és az Euroleasing a bank tulajdonszerzése miatt lett közös vállalat. A HypoVereinsbank és a BA-CA frigye okán lízingcégeik is egyesülnek az év végéig, és HVB Lízing néven folytatják új, közös életüket.

De nemcsak fogy a lízingpiac szereplőinek száma, hiszen időnként új társaságok is megjelennek. Tavaly ősszel a Postabank Leasing kezdte meg tevékenységét. A tervek szerint a Raiffeisen Lízing és a Renault Crédit International is új, közös lízingcéget alapít 50-50 százalékos tulajdoni hányaddal. A Renault Crédit Lízing és Autófinanszírozási Rt. 2002 januárjában kezdené meg tevékenységét. Kezdetben a lakossági ügyfeleket kívánják kiszolgálni, később azonban a nagykereskedők részére is nyújtanak hiteleket. Terveik szerint a Renault-eladások 20-25 százalékát finanszíroznák, ami 2002-ben mintegy 2500 darab autót és 4 milliárdos finanszírozott összeget jelent.

A Magyar Lízingszövetséghez tartozó lízingtársaságok
Év	Tagok száma összesen	Magánvállalkozások	Leányvállalatok/ Bankok vagy nagyvállalatok részvételével	Lízingvolumen (Mrd Ft)	Gépjármű részesedése (%)
1993	11	7	4	18,5	61
1994	16	12	4	38	70
1995	19	13	6	50	75
1996	19	11	8	108	85
1997	21	5	16	150	84
1998	36	3	33	208	80
1999	35	5	30	308	83
2000	37	5	32	450	77
2001	39	5		kb. 600

Felfutóban az ingatlanpiac

Az ingatlanpiac felfutása nagy lökést adott az ingatlanlízingnek is. Egyre több cég kezd el foglalkozni vele. Van olyan társaság, amely valójában jelzáloghitelt nyújt, míg olyan is, amely valódi pénzügyi lízinggel, illetve operatív lízinggel (tartós bérlet) foglalkozik. A pénzügyi lízing a banki hitelek konkurense, annál azonban rugalmasabb lehet, hiszen a lízingcégeknek nem kell olyan szigorú hitelezési szabályoknak megfelelniük, mint a bankoknak. Éppen ezért gyorsabbak, és elnézőbbek lehetnek, akár kisebb önrész mellett is vállalják az ügyfelet.

Ugyanakkor banki tulajdonú lízingcég esetében a társaságon keresztül addicionális profitszerzésre van lehetőség, ami azt jelenti, hogy a bank finanszírozza a leányvállalatát (természetesen jövedelmezően), és a lízingcég ugyancsak megkeresi a hasznát az ügyfélen, aki bankhitelnél drágább szolgáltatást vesz igénybe. Visszlízing esetében megdrágíthatja az ügyletet, hogy a vagyonszerzési illetéket kétszer kell megfizetni (egyszer a lízingcég tulajdonába kerül az ingatlan, másodszor a futamidő végén vissza az ügyfélhez).

A Daewoo Bank lízinget nem, hanem kifejezetten jelzáloghitelt nyújt, ami szabadon felhasználható. A bank 7 napos ügyintézést hirdet, ami vonzó lehet annak, aki gyorsan akar kölcsönhöz jutni. A kamat a megszokott piaci lakáshitelek szintjén van. A társaság korábban irodafinanszírozással is foglalkozott, ma már azonban a lakossági ügyfélkör a jellemző, általában családi házak, lakások vásárlását segítik. Tavaly mintegy 8,9 milliárd forint értékű ingatlanhoz nyújtottak hitelt – mondta Nguyen Duc Tri ügyvezető igazgató. A pénzintézet nem kér jövedelemigazolást, de legfeljebb az ingatlan értékének 40 százalékát adja hitelként.

A BA-CA Leasing Hungary (amely éppen összeolvadóban van a Hypo Vereinsleasing Hungáriával) jellemzően ingatlanlízinggel foglalkozik. A tavaly kötött 32 milliárd forint beszerzési értékű bérleti és lízingszerződés 70,8 százaléka ingatlanfinanszírozás volt – tudtuk meg a társaságtól. A cég ipari csarnokok, irodaházak, raktárbázisok, szakáruházak és szállodák milliárdos nagyságrendű finanszírozásával az ingatlanlízing területén piacvezető lett. Pénzügyi és operatív lízinget egyaránt ajánlanak az ügyfeleknek, döntő többségük devizaalapú finanszírozás. A cég a közelmúltban írt alá 22 évre szóló szerződést a Pannonia Hotels Rt.-vel a székesfehérvári Novotel hotel építésére. Értéke meghaladja az 1,3 milliárd forintot. Ez a közép-kelet-európai térség első ingatlanlízinggel megvalósult hotelberuházása.

A Raiffeisen bankcsoporton belül külön társaság foglalkozik az ingatlanok pénzügyi lízingjével és tartós bérletével. Jellemzően irodák, kereskedelmi és ipari ingatlanok lízingjével foglalkoznak – mondta Ritter Zoltán, a Raiffeisen Ingatlan Rt. vezető projektmenedzsere. A társaság jellemzően 10 éves futamidőre köt szerződést, bérlet esetében lehetőség van a hosszabbításra. A cégnél a finanszírozott érték alsó határa 100 millió forint. Az önerő mindig az adott ügyféltől függ, ezt egyedileg határozza meg a cég. Jellemzően devizaalapú finanszírozást vállalnak az ügyfelek, hiszen egy részük továbbadja bérbe az ingatlant, a bérleti díjakat pedig általában devizában határozzák meg. A cégnek nagy többségben multinacionális vállalatok az ügyfelei.

Fogalomtár Hitel. Az ügyfél az igényelt hitelből vásárolja meg az eszközt, polgárjogilag ő az eszköz tulajdonosa. Így gépkocsi vásárlásakor az ő neve van feltüntetve a forgalmi engedélyben tulajdonosként. A hitelező cég a finanszírozott eszközre vételi vagy zálogjogot kér, a hitel biztosítéka maga az eszköz. Rögtön a vásárlás utána az eszköz teljes áfáját visszaigényelheti az ügyfél, amennyiben erre jogosult. * Operatív lízing. Valójában tartós bérletről van szó. A lízingelt (bérelt) eszköz a bérbeadó könyveiben szerepel, a polgári jog szerinti tulajdonos is a bérbeadó. (Gépjárművek esetében a forgalmi engedélyben a finanszírozó a tulajdonos, az ügyfél pedig az üzemben tartó.) A tulajdonjog a lejáratkor nem száll át a bérlőre, a bérbeadó vagy ismét bérbe adja, vagy értékesíti. Az operatív lízing nem pénzügyi szolgáltatás, ezért a bérleti díj (amiben a kamat is benne van) után áfát kell fizetni. A bérleti díjat az ügyfél időarányosan költségként elszámolhatja, és ha jogosult rá, az áfát visszaigényelheti. Az eszközt a bérbeadó amortizálja. * Pénzügyi lízing. a) Zárt végű. Az ügyfél megbízásából a finanszírozó megvásárolja a kijelölt eszközt, és azt lízingbe adja neki. Az ügyfél befizeti a kezdő részletet, és utána általában havi rendszerességgel fizeti a részleteket a finanszírozónak. A lízingelt eszköz az ügyfél könyveiben szerepel, tehát ő jogosult az értékcsökkentésre. A hiteltől annyiban különbözik ez a finanszírozási forma, hogy polgárjogilag a tulajdonos a finanszírozó. (Például gépkocsik esetében a forgalmiban a finanszírozó szerepel tulajdonosként, az ügyfél üzemben tartó.) A finanszírozó cégnek biztonságosabb a pénzügyi lízing, mint a hitelezés, hiszen az ügyfél esetleges csődjénél nem kell a többi hitelezővel sorban állnia az eszközökért, hanem az az ő tulajdonában van. Miután az ügyfél minden kötelezettségét teljesítette, a finanszírozó a lízingbevevő tulajdonába adja az eszközt. Mivel a lízingbe vevő ügyfél a szerződés megkötése után a teljes vételárról kap számlát, amennyiben jogosult rá, a teljes áfát a futamidő elején visszaigényelheti, de csak akkor, ha ingóságról vagy ingatlanról van szó. * b) Nyílt végű. A tulajdonjog átszállása alternatív jellegű. Éppen ezért az áfát folyamatosan fizeti meg a lízingbevevő, és nem a legelején, így a visszaigénylés is folyamatos (amennyiben jogosult rá). Az áfatörvény értelmében a vagyoni értékű jog átengedése szolgáltatásnyújtásnak minősül.

Hiányos szabályozás

A lízingnek nincs egységes szabályozása Magyarországon. Ebből számos értelmezési probléma adódik, APEH- és PM-állásfoglalásokra van szükség a gyakorlatban történő alkalmazhatóságához. A lízing olyan finanszírozási forma, amelynek több fajtája létezik, és mindig az ügyfélnek kell eldöntenie, hogy számára melyik a legkedvezőbb.

Szigorú pénzügyi lízing

A lízing valójában adásvétellel egybekötött hitelszerződés. Több fajtáját különböztetjük meg, az operatív és pénzügyi lízinget, ez utóbbin belül is az úgynevezett zárt és nyílt végű pénzügyi lízinget. A pénzügyi lízingnél a futamidő alatt a lízingbeadó a tulajdonos, de a tulajdonosi jogokat a lízingbevevő gyakorolja, az ő könyveiben kerül eszközként kimutatásra. Amíg a zárt végű esetében a lízingbe vevő automatikusan megszerzi a tulajdonosi jogot a lejáratkor, addig a nyílt végűnél erre csak lehetőséget szerez. Az operatív lízing tulajdonképpen egy bérleti szerződés, a tulajdonosi jog a futamidő végén is a lízingbe adó cégnél marad.

2001. január 1-jéig csak az 1997. január 1-jével hatályba lépett hitelintézetekről és a pénzügyi vállalkozásokról szóló törvény (Hpt.) szabályozta a pénzügyi lízinget. Bár a számviteli törvény használta a kifejezést, valójában csak akkor vette át a fogalmat. Nem nevesítette, hogy mit ért a pénzügyi lízing fogalmán, de hivatkozott rá – hangsúlyozta Nink Gabriella, a KPMG adószakértője.

Pénzügyi lízing csak a Pénzügyi Szervezetek Állami Felügyeletének (PSZÁF) engedélyével nyújtható, és szigorú szabályai vannak. Kizárólag részvénytársasági formában (esetleg szövetkezetként vagy fióktelepként) működhet a lízingtevékenységet végző pénzügyi vállalkozás, jegyzett tőkéje legalább 20 millió forint (újonnan alakuló cégek esetében és 2002. december 31. után minden cég esetében 50 millió forint) kell legyen. A pénzügyi vállalkozásnak szigorú személyi és tárgyi feltételeknek kell megfelelnie a prudens működés érdekében. Pénzügyi lízinget végző társaság csak pénzügyi, illetve kiegészítő pénzügyi szolgáltatást nyújthat, ezért nem végezhet operatív lízinget. Azonos tulajdonosi kör ez utóbbi tevékenységet külön társaságban, általában egy (azonos nevű) kft.-ben végzi. Az operatív lízing nem tartozik a Hpt. hatálya alá, ezt a tevékenységet bárki végezheti, így nincs szükség külön engedélyre.

Az áfatörvény ugyan nem definiálja egyik lízingfogalmat sem, de a törvény értelmezése szerint a pénzügyi lízing az áfatörvényben szűkebb kört ölel fel a hitelintézetekről szóló törvényhez képest. Termékértékesítésként csak a zárt végű formáját ismeri el, azaz amikor biztos a tulajdonosi jogok átszállása – tette hozzá Nink Gabriella. Ha nem biztos, azaz nyílt végű a lízing, akkor azt bérletként kezeli. A pénzügyi lízingen belül is csak az ingóságok vagy ingatlanok lízingjét ismeri el termékértékesítésnek, a vagyoni értékű jogok lízingjét szolgáltatásként kezeli.

A társasági adóról szóló törvény sem egységes a számviteli törvénnyel az operatív lízing esetében, az értékcsökkenés ugyanis eltérhet. A társaságiadó-törvény megengedi, hogy a számviteli törvénytől eltérő, az általánosnál nagyobb értékcsökkenést mutasson ki az operatív lízingnél a bérbeadó könyveiben. Ez az úgynevezett gyorsított értékcsökkenés.

Érdekesség még, hogy a vámszabályozás nem ismer külön operatív vagy pénzügyi lízinget, eszerint egyszerűen a 365 napot meghaladó bérlet minősül lízingnek, ami feltehetően a régi szabályozásból maradt meg – tette hozzá Burján Ákos, a KPMG munkatársa.

A mostoha operatív lízing

Nem egységes szabályozás adódik abból is, hogy a hitelintézetek és pénzügyi vállalkozások számviteli beszámolójára más előírások vonatkoznak. Éppen ezért más számít például a helyi adó alapjának az operatív, illetve a pénzügyi lízinget nyújtó társaság esetében. Az operatív lízinget kínáló cégnél az adóalap a teljes árbevétel. A pénzügyi lízingnél az árbevételt csökkentheti a társaság a fizetett kamatokkal. Bár a legtöbb lízingcég hitelből finanszírozza a tevékenységét, a kölcsön után fizetett kamatot csak a pénzügyi lízing nyújtásakor vonhatja le a cég a helyi adó alapjául szolgáló bevételből – tette hozzá Nink Gabriella.

A lízing nemzetközi szabályozása sem egységes. Vannak országok, például Csehország, ahol a lízingbeadó szerepelteti az eszközt a könyveiben, míg Magyarországon pénzügyi lízing esetében a lízingbevevő. Előfordulhat tehát, hogy egy ilyen országban bejegyzett cégtől lízingel egy hazai társaság, akkor mindkét vállalat ugyanazt az eszközt szerepelteti a könyveiben, ami valójában a vagyon megduplázását jelenti – hívta fel a figyelmet Burján Ákos.

Fontos kérdés min