Hullámhegyek, hullámvölgyek

Figyelem! Kérjük az értelmezésénél a megjelenés időpontját (2003. november 1.) vegye figyelembe!

Megjelent a Cégvezetés (archív) 67. számában (2003. november 1.)
Szöveg nagyítása Szöveg kicsinyítése Nyomtatás
Az eurót számlapénz formájában 1999. január elsején vezették be az Európai Unió tizenegy országában, 2001-ben pedig Görögországban is. 2002. január elsején a közös valuta már készpénz formájában is megjelent. A közös európai monetáris politika irányítójának, az Európai Központi Banknak elsődleges feladata az infláció alacsony szinten tartása, a befektetők és a vállalkozások szempontjából azonban nagyon fontos az új pénz külső stabilitása, árfolyama is.

Az euró négy és fél éves története

Nagy várakozások előzték meg az euró bevezetését (ezek egyike szerint például 1999-től az euróövezet gazdasági növekedésének felül kellett volna múlnia az amerikait). A nagy kérdés az volt, hogy mennyiben tudja felvenni a versenyt az új pénz a nagy riválissal, az amerikai dollárral, valamint az, hogy az egységes belső piac "megkoronázása" mennyire képes az öreg kontinens versenyképességét, gazdasági növekedését előmozdítani. Az euró bevezetésével valóban egy, méretében és fontosabb makromutatóiban az Egyesült Államokhoz hasonlítható egységes valutaövezet jött létre. Az 1. számú táblázat azt mutatja meg, hogy 1998-ban, közvetlenül az euró bevezetése előtt hogyan alakultak a két rivális fontosabb mutatói.

Jól látható a viszonylag kiegyenlített helyzet: GDP tekintetében (abszolút értékben, egy főre vetítve, illetve a világszintű részesedést illetően) az Amerikai Egyesült Államok állt - és áll mind a mai napig - jobban, míg a piac mérete és a világexportból való részesedés szempontjából egyértelműen az eurózóna javára billen a mérleg. Mindezekből, valamint az euró bevezetésének lehetséges pozitív hatásaiból joggal következtethettek az elemzők egy viszonylag stabil euró-dollár árfolyamra, valamint az új pénz fokozatos térnyerésére.

Akadtak azonban rossz előjelek is: a fokozatos tőkekiáramlás az eurózónát alkotó országokból, valamint az, hogy elméletileg megkérdőjelezhető volt ezen országok "optimális valutaövezet jellege" (elsősorban a munkaerő-áramlás alacsony szintje volt figyelmeztető jel). Mindezeken felül az eurózóna-tagság előfeltételeként meghatározott maastrichti konvergenciakritériumokat (különösen a költségvetésre vonatkozókat) sem teljesítette maradéktalanul valamenynyi részt vevő ország.

Az árfolyamesés okai

1999. január elsején, az euró számlapénz formában történő bevezetésének napján egy euróért 1,1685 dollárt adtak a devizapiacokon. A következő egy-két napban az euró erősödni kezdett, és dollárárfolyama elérte az 1,18-as értéket, majd a kurzus - kisebb kilengésektől eltekintve - folyamatosan ereszkedett. 1999. március első hetében 1,08 és 1,09 között mozgott, májusban 1,04-re süllyedt, 2000 márciusában pedig mindössze 0,94 dollárt fizettek egy euróért.

A mélypont 2000. október 26-án következett be, amikor az új pénz árfolyama 0,8252 dollárra süllyedt. Hasonló mozgás volt megfigyelhető a legfontosabb külkereskedelmi partnerek valutáihoz viszonyított, úgynevezett effektív árfolyam alakulásában: az angol fonttal és a japán jennel szemben ugyancsak komoly árfolyamesést szenvedett el.

Arra a kérdésre, mi okozta a mintegy 30 százalékos árfolyamvesztést, a válasz meglehetősen összetett. Az egyik tényezőt - ami kétségkívül csupán a kisebb, rövid ideig tartó kilengéseket magyarázza - az Európai Unió és a monetáris unió szempontjából kedvezőtlen politikai események alkották, az Európai Bizottság körüli korrupciós botránytól az Európai Központi Bank függetlenségének megkérdőjelezéséig. A visszaesést azonban sokkal inkább az eurózóna gazdasági problémái váltották ki: az egyes országok közötti, igen komoly gazdasági különbségek, illetve a dollárárfolyam szempontjából az amerikai és az európai gazdaság közötti, versenyképességbeli különbség.

A kilencvenes évtizedben ugyanis az amerikai gazdaság egyértelműen versenyképesebb volt az öreg kontinens legfejlettebb országainál. Ezt mutatták a GDP-növekedési, a termelékenységi és a munkanélküliségi adatok, valamint az a tény, hogy az állam szerepvállalása (például a szociális és jóléti kiadások terén) az Egyesült Államokban lényegesen alacsonyabb. Mindemellett az amerikai munkaerőpiac sokkal rugalmasabb, mint az európai, s a tengerentúli nagyhatalom a csúcstechnológiai beruházások terén is gyorsabb.

Nem szabad elfelejtenünk azt sem, hogy az eurózónában 1999. január elsejétől érvényes irányadó, 3 százalékos kamatlábbal szemben az Egyesült Államok 1999-2001 között jelentős kamatelőnnyel rendelkezett. Emiatt becslések szerint 1999-ben és 2000-ben 290 milliárd euró értékű tőke áramlott ki az eurózóna területéről értékpapír vagy működőtőke-befektetés formájában.

A fentieken kívül voltak a süllyedésnek más okai is. 2000-ben több olyan elemzés is - különböző módszerekkel (vásárlóerő-paritás figyelembevétele, speciális árfolyamprognózis kidolgozása) - arra az eredményre jutott, miszerint bevezetésekor az eurót túlértékelték a dollárral szemben. Az euró "elődje", az ecu árfolyamának vizsgálatából mindenesetre azt láthatjuk, hogy a kilencvenes évek leértékelődését követően 1997-ben és 1998-ban a valutakosár számottevően erősödött. Mindezeken felül meglehetősen sok kritika érte az Európai Központi Bank monetáris politikáját, különösen annak kommunikációját a fenti időszakban.

Az euró árfolyamának mérséklődése az első másfél évben első ránézésre kedvezőnek tűnhetett az eurózóna gazdaságára nézve, annak exportösztönző hatása miatt. A valóságban azonban ezt csak a gazdasági szereplők szűk köre tudta kihasználni, mivel a tagországok exportjának legfeljebb 30 százaléka talál piacot az EU-n kívül, és ennek nagy része is euróban bonyolódik. Sokkal hátrányosabban érintette azonban az árfolyammozgás a nagy importigényű vállalkozásokat és a fogyasztókat, mivel az import megdrágult.

Különösen jó példa erre a kőolaj árának alakulása. Az 1999-ben rohamosan növekvő kőolajár - mivel a kőolaj-kereskedelmet alapvetően dollárban számlázzák - a gyenge euró miatt még jobban megemelte az eurózóna országainak inflációs rátáját. (Az Európai Központi Bank 2000 és 2002 között nem tudta az övezetbeli pénzromlást 2 százalék alatt tartani.) Az euró gyengeségének pszichikai hatása is volt: erősítette az euroszkeptikusok táborát a tagországokban - például Németországban -, másrészt azokban, amelyek még nem döntöttek az euró bevezetéséről - Dániában, az Egyesült Királyságban és Svédországban.

Bár az Európai Központi Bank elsődleges feladatai közé nem tartozott - és ma sem tartozik - az euró árfolyamának védelme, ennek ellenére a közös monetáris politikáért felelős intézmény 2000 novemberében intervenciók sorozatát hajtotta végre, demonstrálva, hogy az akkori szint már számára sem tolerálható. Az intervenciók az euró árfolyamának alakulása szempontjából nem voltak sikeresek, mert csak minimális árfolyam-erősödést vontak maguk után.

Izmosodó valuta

Az euró erősödésének első jelei valójában már 2000 decemberében megmutatkoztak. A következő év januárjában az árfolyam 0,95 dollárig erősödött, majd júliusig ismét gyengült (ami részint betudható az Európai Unió keleti kibővítését intézményi oldalról lehetővé tevő Nizzai Szerződést elutasító ír népszavazásnak és az ebből fakadó "integrációs bizonytalanságnak"). 2001 júliusától fokozatos, csak kisebb hullámvölgyeket tartalmazó emelkedés következett be, majd a folyamat 2003 tavaszán érte el tetőpontját: május 27-én az euró dollárárfolyama történelmi magasságba, 1,1901-re szökött. Azóta lassú, de folyamatos értékvesztés figyelhető meg.

A fokozatos erősödés oka sajnálatos módon nem az eurózóna javuló gazdasági helyzetének, növekvő versenyképességének, hanem sokkal inkább az Egyesült Államokkal szembeni bizalomvesztésnek és a dollár gyengülésének tudható be. De nézzük meg az okokat részletesebben!

1. Már 2000 negyedik negyedévében igen alacsony volt az amerikai növekedés, 2001 pedig gazdaságtörténeti jelentőségűvé vált az Európai Unió és az eurózóna számára: az övezet országainak együttes GDP-bővülése ugyanis 1,2 százalékponttal meghaladta az amerikait (az Egyesült Államokban 0,3, míg az eurózónában 1,5 százalék volt az éves gazdasági növekedés). Amerikában emellett fokozatosan felduzzadt a folyó fizetési mérleg hiánya is: a GDP 3,9 százalékát tette ki az eurózóna 0,2 százalékával szemben. Ennek hátterében elsősorban a korábban húzóágazatnak aposztrofált technológiai szektor visszaesése volt - a "buborék" kipukkadását a részvénypiacon hagyományosan aktív amerikai állampolgárok igencsak megérezték. Ezzel párhuzamosan a munkanélküliség növekedni kezdett az Egyesült Államokban.

2. A 2001. szeptemberi 11-ei terrortámadással komoly kockázati tényező jelent meg az amerikai piacon. Nemcsak a befektetési kockázat nőtt meg, hanem nagymértékben megemelkedtek az állami kiadások (elsősorban a kutatás-fejlesztési, illetőleg az ezen belül mintegy 50 százalékos részarányt képező katonai kutatás-fejlesztési kiadások) is, és természetesen megugrottak a vállalatok biztonsági költségei. Ugyanakkor csak 2002 első félévében 17 százalékkal esett vissza az Amerikába látogató külföldi turisták száma.

3. A sorozatos vállalati botrányok (pl. Enron) megrendítették az üzleti bizalmat több amerikai nagyvállalattal és áttételesen az amerikai gazdaság egészével szemben, s rávilágítottak a gazdaság és a politika közötti kapcsolatrendszer természetére.

4. Az afganisztáni, majd az iraki háborúhoz kapcsolható a politikai és biztonsági kockázatok emelkedése, a hadviselés és a békefenntartás költségeinek növekedése.

5. A versenyképességbeli különbség ugyan fennmaradt a két rivális között, a folyamatos európai kamatcsökkentés hatására azonban az amerikai kamatelőny 2003 nyarára 1 százalékpontnyira zsugorodott. (Több évtizedes mélységbe zuhantak az irányadó kamatlábak, ami elsősorban a beruházás- és gazdaságélénkítést célozta. 2003 júliusában az Egyesült Államokban 1, míg az eurózónában 2 százalékra süllyedt a kamat.)

6. 2002. január elsején megtörtént az euró készpénzként történő bevezetése is. Mind ez, mind a fokozatos, két hónap alatt lebonyolított pénzcsere logisztikai szempontból sikeresnek tekinthető. A lakosság kedvezően fogadta az új pénzt
- két hét után már a készpénzes kifizetések 90 százaléka euróban bonyolódott le -, igaz, a közvélemény később érzékelhető drágulásra panaszkodott.

Az euró erősödése a nem euróban exportáló vállalkozások számára kétségkívül kedvezőtlen volt - mindez egy igen lassú növekedésű időszakban ment végbe -, mértéke azonban függ a vállalatok nem euróban számlázott importszükségletétől is. Azt gondolhatnánk, hogy a közös európai valuta árfolyamának erősödése egyértelműen előnyösen hatott az olcsóbb importtermékek árán keresztül az árszínvonalra, az inflációra. Az egyes havi, negyedévi inflációs adatok ezt részben alá is támasztják. A vizsgált időszakban szinte végig 2 százalék felett volt a harmonizált fogyasztóiár-index havi változása, ami érzékelhetően elmarad ugyan a 2001-es év megfelelő adatai mögött, de ez a GDP növekedésében mért különbség figyelembevételével már kevésbé tekinthető jelentősnek.

Fenntartható-e az árfolyam?

Meddig és milyen mértékben tartható fenn a jelenlegi euróárfolyam? Elképzelhető-e, hogy az a bevezetéskori érték körül stabilizálódik? Sajnos a makromutatók nem erre utalnak. Elemzésükkel az a következtetés vonható le, hogy az euró árfolyama fokozatosan csökkenni fog, és 2003 második félévében várhatóan 1,05-1,10 dollár körüli értéken stabilizálódik.

2002-ben ismét az amerikai gazdaság növekedett gyorsabban, 2,4 százalékkal, míg az eurózónában a GDP-bővülés 0,8 százalék volt. A hamburgi világgazdasági kutatóintézet, a HWWA 2003-as előrejelzései szerint 2003-ban és 2004-ben sem várható érdemi változás: a 2,4, illetve 3,5 százalékos amerikai gazdasági növekedéssel szemben a tizenkét ország 0,9, illetve 2,3 százalékos értéket tud majd felmutatni.

Mindezek mellett a munkanélküliség trendje ellentétesen mozog. Az elemzők az Egyesült Államokban csökkenést (2004-re 5,6 százalékos értéket), míg az euróövezet országaiban folyamatos, 8,9 százalékra kúszó emelkedést várnak. Az utóbbiakban a termelékenység és a bérköltség tekintetében sem várható olyan érdembeli elmozdulás, ami a versenyképesség javulásához vezetne.

Tovább csökkenthetik az eurózónába vetett bizalmat a tagországok államháztartási problémái. Nekik elméletileg az államháztartás egyensúlyára kellene törekedniük, ennek ellenére többen már eddig is túllépték a konvergenciakritériumban és a stabilitási és növekedési paktumban meghatározott 3 százalékos, GDP-arányos deficithatárt. A HWWA előrejelzései szerint 2003-ban az euróövezet tizenkét országa közül mindössze hatban közelít majd az államháztartás az egyensúlyi pozícióhoz, míg az Unió két legnagyobb gazdaságában, Németországban és Franciaországban a deficit előreláthatólag meghaladja a GDP 3 százalékát.

A csatlakozás hatásai

Az euró a nemzetközi színtéren az első négy és fél év tapasztalata alapján nem veszélyeztette az amerikai dollár világelsőségét. A devizatartalékok mintegy 68 százalékát még mindig dollárban tartják, az euró 13 százalékos részesedést tudhat magáénak. Mindenképpen biztató a jövőt illetően azonban, hogy a kötvénykibocsátások 40 százaléka ma már euróban történik, amint az is, hogy mintegy ötven - többségében kis - ország választotta az eurót árfolyamrendszere horgonyvalutájának.

Jókora kihívás, és a közös európai valuta árfolyamát is befolyásolni fogja majd az, ha a jövőben az eurózóna kibővül a három, a közös monetáris politikában mindeddig részt nem vevő uniós tagállammal - Dániával, Nagy-Britanniával és Svédországgal -, illetve, hogy az Európai Unióhoz 2004. május elsején újabb országok csatlakoznak. Az első csoportból főként Nagy-Britannia érdemel kitüntetett figyelmet London pénzügyi központ szerepe és az angol font hagyományai, nemzetközi jelentősége miatt. A második csoport országai a konvergen-ciakritériumok teljesítését követően legkorábban 2007-ben válhatnak az euróövezet tagjaivá.

A jelenlegi tagok érdeke mindenképpen az, hogy az új országok stabil makrogazdasági háttérrel csatlakozzanak az övezethez, ezáltal is hozzájárulva annak erősítéséhez. Mindezek miatt az inflációra, a hosszú lejáratú kamatlábakra, az államadósságra, az államháztartási hiányra és az árfolyamra vonatkozó konvergenciakritériumok szigorú vizsgálata várható.

Magyarországot, a magyar vállalatokat és a lakosságot már eddig is érintette az euró dollárárfolyamának alakulása, igaz, közvetve, mivel a forint árfolyamát egy száz százalékban eurót tartalmazó valutakosárhoz viszonyítva határozták meg, ami az euróban meghatározott sávközéptől ą15 százalékkal térhet el. Az euró mielőbbi bevezetése elsősorban a mikroszféra érdeke a tranzakciós és az árfolyam-biztosításból származó költségek megszűnése miatt, míg a lakosság számára az átváltási költségek eltűnése mellett az árak összehasonlíthatósága is nagy előnnyel jár.

Makroszinten óriási feladat a közös pénz korai bevezetése. A monetáris politika önállóságának elvesztése mellett szigorú költségvetési politikára van szükség, ami az uniós fejlettségi szinthez felzárkózni igyekvő ország számára komoly kihívás. Mindezek miatt nagyon fontos, hogy az euró bevezetése stabil makrogazdasági környezetben és nemzeti konszenzus alapján történjen.

A jelenlegi tervek szerint a forint 2004-ben lesz tagja az egyik konver-genciakritérium részét képező árfolyam-lebegtetési mechanizmusnak (ERM II.), ami azt jelenti, hogy a forint euróárfolyama a jelenlegihez hasonló, ą15 százalékos sávban mozoghat majd (a kritérium szerint két éven át leértékelés és különösebb valutapiaci feszültségek nélkül). A követelmények sikeres teljesítését követően, a mostani kormányzati és jegybanki elképzelések szerint, Magyarországon az euró 2008-ban válhat kizárólagos, hivatalos fizetőeszközzé.

(1. táblázat) Az eurózóna és az Egyesült Államok jellemzői 1998-ban

 

EMU

USA

Lakosság (M fő)

292

270

GDP (Mrd EUR)

5773

7592

Részesedés a világ GDP-jéből (folyó árakon, %)

22,2

29,3

Részesedés a világ GDP-jéből (vásárlóerő-paritás alapján, %)

15,5

20,8

Részesedés a világ exportjából (%)

20,1

16,3

Forrás: Die internationale Rolle des Euro - EZB, Havi jelentés, 1999. augusztus

Figyelem! Kérjük az értelmezésénél a megjelenés időpontját (2003. november 1.) vegye figyelembe!

Nyomtatás Főoldalra Nyomtatás Nyomtatás A lap tetejére A lap tetejére