A forint és a kamatszint

Figyelem! Kérjük az értelmezésénél a megjelenés időpontját (2003. április 1.) vegye figyelembe!

Megjelent a Cégvezetés (archív) 60. számában (2003. április 1.)
Szöveg nagyítása Szöveg kicsinyítése Nyomtatás
Január közepén igencsak felbolydult a hazai állampapírpiac és a forint kereskedelme. A már addig is tartósan erős forintot spekulációs támadás érte, elsősorban külföldi fedezeti alapok abban bíztak, hogy a jegybank kiszélesíti a forint árfolyam-mechanizmusának alapját, intervenciós sávot. Két napig csak jegybanki euróvásárlással (intervencióval) lehetett a forintot a sávban tartani, végül a várakozásokkal ellentétben a Magyar Nemzeti Bank (MNB) nem sávot szélesített, hanem két nap alatt kétszáz bázisponttal csökkentette az irányadó kamatszintet, hogy ezzel mérsékelje a forint iránti keresletet. A drasztikus lépések nyomán a forint valóban meggyengült, ám ennek ára volt, a mindaddig oly stabilnak és megbízhatónak tűnő monetáris szabályozás valamelyest veszített mozgásteréből és az őt övező bizalomból. Némi távlatból érdemes lehet felidézni a történteket, illetve számba venni a következményeket.

A januári történet óvatosságra int

Egy nemzetgazdaság devizájának ereje valójában reálgazdasági folyamatoktól, elsősorban a gazdaság termelékenységének alakulásától is függ, ám most tekintsünk el ettől, és vizsgáljuk pusztán a pénzpiaci folyamatokat. 2003. január 15-e előtt a forint tartósan nagyon erős volt, azaz a számára kialakított mozgástérben rendre lehetőségeinek határáig jutott el, vagyis a 276,1 forintos eurónál meghatározott sávközépnél 15 százalékkal volt erősebb (jellemzően körülbelül 235 forintot ért egy euró). A forint iránt ugyanis hatalmas kereslet volt, amit a Magyar Nemzeti Bank kimondva-kimondatlanul, de támogatott.

A jegybank elsődleges célja az infláció leszorítása. Az infláció csökkentésében pedig segített az erős hazai deviza, méghozzá több fronton is. Az importált termékek ára például azonnal esik: amennyiben az importőr egy euróért tud a világpiacon egy kiló banánt megvenni, akkor nem ugyanazon a forintáron dobja piacra, ha az euró 270 forintot ér, mint amikor 235 forintot. Természetesen nem minden kereskedő engedi át ezt az árfolyamnyereségét a fogyasztóknak, de ha csak egy részét is érvényesíti, már lejjebb szállhat az árszint. A hazai termékek ára is mérséklődhet, vagy azért, mert az importverseny árcsökkentési harcot indít, vagy azért, mert a forintban kimutatott költségek a hazai gyártóknál is apadhatnak, például az importanyagok alacsonyabb forintára miatt. A jegybank megítélése szerint tehát fontos volt, hogy a forint erős maradjon, és ezért magasan tartotta az irányadó kamatlábat.

A kamatszint a forint ereje és az infláció közötti mechanizmusból következik. Ha magasak az irányadó kamatok, a magyar állampapírpiacon is magas lesz a kamatszint. A magyar állampapír-piaci befektetések az intervenciók előtt 8,5 százalékos irányadó kamat mellett 8 százalék körüli éves hozamot biztosítottak. Ez pedig nem az országkockázatnak és a hazai (ekkortájt már csak 5 százalék körüli) inflációs szintnek megfelelő hozam volt, hanem annál 3-4 százalékponttal nagyobb.

Ellentétes hatások

A reálhozam vonzó volt a jó megtérülésekre hihetetlen gyorsan és rugalmasan mozduló nemzetközi forró tőkének. A spekulatív tőke kezelői a magyar állampapírpiacon úgy tudtak megjelenni, ha Magyarországra devizát utaltak át, azt forintra váltották, majd forintért megvásárolták a magyar állampapírokat az Államadósság Kezelő Központ (ÁKK) Rt.-től. Így folyamatosan sokan vásárolták a forintot, a kereslet pedig tartósan magasan tartotta a forintjegyzést. Fontos megjegyezni, hogy már ebben az időszakban is voltak, akik sávszélesítésre spekuláltak, mert a laza költségvetési politika miatt olyannyira megnőtt a lakosság jövedelme, hogy úgy látszott, csak még erősebb forint mellett lesznek tarthatók az inflációs célok.

A magas kamatszint valóban kedvező volt az infláció szempontjából, ám rengeteg piaci szereplőnek kárt okozott. Az exportőrök, illetve általában is a hazai gyártók elveszített versenyképességüket fájlalták. A magyar termelőknek a hazai piacon egy nyomott árú importversennyel kellett megküzdeniük, míg exportpiacaikon árengedményekre kényszerültek. Ha ugyanis a kiélezett világpiaci versenyben a magyar termelők és gyártók nem tudtak piacaikon devizában árat emelni, akkor voltaképpen forintban kalkulálva hatalmas árengedményre kényszerültek. Két éve egy kiló alma egy dollárért történő értékesítése forintban 300 forint bevételt hozott, 2003 januárjában 230 forintot. A gyártók ezt a rést hatékonyságjavítással aligha tudták kigazdálkodni, ezért tudomásul vették, hogy csökken a nyereségük, vagy kénytelenek voltak akár veszteséggel is értékesíteni. (Az már csak zárójelben említhető, hogy ugyanebben az időszakban a költségeket redukálni sem volt könynyű, mert a magyar áru versenyképessége az erős reálbér-emelkedés miatt is romlott, így kisebbfajta gazdasági csodaként is értékelhető, hogy az export teljesítménye nem esett túlzottan vissza. A magyarázat szerint létezett egyfajta természetes fedezet, vagyis az exportőrök sokat is importáltak.)

Az erős forint összetetten hatott a magyar adósságszolgálatra is, a korábban devizában felvett adósságok és azok terhei könnyebbedtek. Ez a pozitívum, viszont a kritika szerint a magas kamatok miatt indokolatlanul sokat fizetett az ÁKK az újabb állampapírok vásárlóinak, vagyis az állam feleslegesen tömte a spekulánsok, a forró tőke tulajdonosainak a zsebét. Egyre inkább úgy vélekedtek a gazdaságpolitikusok, hogy felesleges az "ideiglenesen hazánkban tartózkodó" forró tőkének 8 százalékos hozamot adni. Valójában egyébként a romló makrogazdasági mutatók (államháztartási hiány, a folyó fizetési mérleg deficitje) miatt a 8 százalék fundamentálisan nem is volt olyan magas, de európai összehasonlításban mindenképpen kiugró érték.

Összességében azt a jegybank is érzékelte, hogy az erős forint ugyan pozitívum (az említett inflációletörési szándék miatt), ám ezt optimális esetben minél alacsonyabb kamatszint mellett kellett volna fenntartani. Csak egy példa: amennyiben a forintot 7 százalékos kamatszint mellett is a sáv szélére lehetett volna tapasztani, akkor az adósságszolgálat egynyolcadával olcsóbb lett volna.

Alacsony infláció, vagy nagyobb növekedés?

Az erős forint ellen érvelő kritikusok (részben szakmai, nagyobbrészt - úgy tűnt fel, ők voltak többen - politikai alapon) ennél is továbbmentek. A nagy termelőcégek vezetői, a gyártószövetségek úgy vélekedtek, hogy hiba vakon védeni az inflációs pályát. A forintot a gazdaság érdekében gyengíteni kell, s a recessziós világgazdasági környezetben vállalni kell a kissé magasabb inflációt. A monetáris politikához értők elismerték, hogy ez nagyon összetett kérdés, és a felszínre türemkedő nehézségek ellenére a jegybanki "makacsságban" volt racionalitás. A két számjegyű inflációt sikeresen leküzdő magyar gazdaságnak ugyanis 2003-ban valóban történelmi esélye volt/van, hogy ráálljon az Európai Monetáris Unió által megkövetelt és a világ vezető gazdaságaiban már elért 2-3 százalékos inflációs pályára. A jegybanknak pedig valóban tűzzel-vassal azért kell küzdenie, hogy az általa tavalyra ígért inflációs pályát (2002-re 4,5 százalék plusz/mínusz egyszázalékos pénzromlás volt a cél) tartani tudja. Kérdéses lehet persze, hogy van-e értelme egy némileg technikai módszerrel (az erős forint révén) elérni a célt, de a válasz az, hogy amennyiben másképpen nem sikerül, akkor nagy valószínűséggel ezt az utat kell járni. Ha ugyanis a jegybanki inflációs politika hiteltelenné válik, vagyis a piaci szereplők azt látják, hogy az MNB ígért 4,5 százalék plusz/mínusz egy százalékot, ám a forint gyengítése miatt a végső adat ennél érzékelhetően nagyobb, akkor mindenki azt gondolja, hogy nem lehet adni az MNB szavára. (Azóta tudjuk, hogy nem ez történt, decemberre már 4,9 százalékra sikerült leszorítani a hó/hó inflációs mutatót, de dönteni és arról ítéletet hozni e számok nyilvánosságra kerülését megelőzően kellett.) Ez pedig azért veszélyes, mert a következő évben megnőnek az inflációs várakozások. Mindenki úgy kalkulál, hogy amennyiben az MNB 4 százalékot ígér, akkor annál nagyobb pénzromlással kell kalkulálni, mondjuk 6 százalékkal. A várakozások pedig az infláció esetén könnyen önbeteljesítő jóslattá, valósággá válnak, hiszen a gyártók és a szolgáltatók az általuk jósolt infláció alapján fognak árat emelni, a szakszervezetek pedig az általuk várt inflációt meghaladó béremelésekért fognak küzdeni, s a várakozások máris beteljesítik önmagukat. Összességében azt lehet mondani, hogy a reálgazdaság szempontjából alighanem örvendetes lett volna a kicsit nagyobb infláció, a kicsit gyengébb forint, ám a folyamatok könnyen kicsúszhattak volna a gazdaság irányítóinak kezéből, és pillanatok alatt egy jóval magasabb, és rendkívül káros inflációs környezetbe kerülhetett volna a magyar gazdaság.

Az egyensúly felborulása

A jegybank tehát magas kamatok mellett, de tartotta az erős forintot, és sokáig egyfajta kényes, de akkor még tartható egyensúlyt igyekezett elérni. Hozzá kell tenni, hogy a forint árfolyama a piacon alakult ki. A kereslet és a kínálat egyensúlya azonban rendre a sávközéptől 14,5-15 százalékra tartotta a forintot, és azt a jegybanknak semmilyen költséges beavatkozással nem kellett támogatnia. A történet akkor gyorsult fel, amikor január 15-én olyannyira erős volt már a forint iránt a kereslet, hogy az árfolyam elérte az intervenciós sáv szélét, sőt voltak olyan piaci szereplők (külföldiek, illetve hazai kereskedelmi bankok), amelyek a sáv szélén is akartak még forintot venni. Ebben annyi irracionalitás volt, hogy az árfolyam-mechanizmus fenntartása mellett (ezt pedig rendre deklarálta az MNB) ezek az elérhető legmagasabb áron akartak forintot venni. Mindenesetre a keresletet a jegybanknak kellett kielégítenie, vagyis a jegybank eurót vett és forintot adott el. A mechanizmus szerint az MNB reggel kilenc és délután három között forintárat jegyez, vagyis vállalja, hogy a magyar bejegyzésű kereskedelmi bankokkal szemben erős oldalon hajlandó forintot venni, és a gyenge oldalon hajlandó forintot eladni. Amikor nem áll fenn a kötelezettsége, akkor születhetnek a sávon kívül is üzletek. A jegybank interveniálni nem akart, mert egyrészt érdemben nem kívánta megemelni az ország devizatartalékát (ez történt az euróvétellel-forinteladással), másrészt a jegybanki beavatkozás igen költséges is. Ha ugyanis a piacra kikerülő forintot kiszívja (sterilizálja), az drága mulatság, ám ha a piacon hagyja, akkor az új pénz dolgozni kezd, nőhet az infláció.

Vajon miért vett bárki is forintot úgy, hogy annak árfolyamán elméletileg nem tudott nyerni, hiszen a forint már a lehető legerősebb volt? A spekulációs napokban a forintvásárlók, döntően angolszász hedzsalapok (fedezeti alapok) arra játszottak, hogy a jegybank - korábbi nyilatkozataival ellentétben - mégis úgy akar kibújni intervenciós kötelezettsége alól, hogy tovább szélesíti a forint intervenciós sávját. Ez a spekuláció bizonyosan létezett (a külföldiek talán kevésbé érezték a forint gyengítése mellett érvelő lobbi hatását, rendre sávszélesítési várakozásokat lehetett olvasni az elemzésekben). Mindenesetre ha a sávszélesítés bekövetkezett volna (mint ahogy nem ez történt), a forintpozíciókkal egyik napról a másikra sokat lehetett volna nyerni.

A kamatvágások

Január 15-én a jegybank (miután már saját bőrén is érezte az erős forint hátrányos következményeit) száz ponttal, 8,5 százalékról 7,5 százalékra csökkentette az irányadó kamatot. Meglepő módon ezzel egyáltalán nem érte el a célját, vagyis a forint nem mozdult el a sáv széléről, sőt továbbra is interveniálnia kellett, azaz további tétel eurókat vásárolt. Becslések szerint összesen 5-6 milliárd eurót, az ország devizatartalékaihoz (10 milliárd euró) képest horribilis összeget vett meg. Ekkor azonban már nem bizonytalankodott sokat az MNB, másnap ismét 100 ponttal, immár 6,5 százalékra mérsékelte a kamatot. A hirtelen lépéskényszer közepette nem sikerült pontosan és finoman belőni, hogy mekkora kamatot visel el az erős forint, az újabb száz pontos vágásra már gyengült a forint, és csak mintegy tíz százalékkal volt erősebb, mint a sávközép. A második kamatcsökkentést két nagyon fontos további lépés kísérte, a jegybank azon mesterkedett, hogy a külföldiekhez kiáramló hatalmas mennyiségű forint ne találjon helyet magának a hazai pénzügyi szektorban, ezért korlátozta a kéthetes jegybanki betétbe befogadott összeget, és kiszélesítette a kamatfolyosót. A kamatfolyosó két széle az a két kamatszint, ahol a jegybank rövid távon pénzt fogad be, vagy pénzt kölcsönöz a kereskedelmi bankoknak. Január 15-én még 7,5 százalékos kamattal fogadott be pénzt, január 17-től csak 3,5 százalékon, így akarta ugyanis távozásra bírni a forró tőkét. Ez volt az az eseménysor, amelynek legnagyobb tanulsága talán az, hogy a kissé nehézkesen (pozitív megfogalmazásban megfontoltabban, konzervatívabban) kommunikáló jegybank nehezen ismertette meg a szűken vett gazdasági közvéleménnyel is az erős forint mellett meghozott intézkedéseinek hátterét. Sokan azt gondolták, hogy lépései mögött makacsság, esetleg a jelenlegi kormánnyal való szembeszegülés áll, noha ez az infláció leszorítása mellett indokolható racionalitás volt.

Jó és még jobb

Egy másik, többször hallható és zavart okozó kommunikáció volt, hogy a kamatcsökkenések elmaradásakor a Magyar Nemzeti Bank azért nem lépett, mert nem akart a spekulánsok által kiszámítható módon politizálni, és azt is sugallta, hogy a lépéseit nem a gyáriparosok véleménye, hanem a monetáris szükségszerűség határozza meg. Ez azonban azért nem volt helytálló, mert a jegybank ezzel ugyan valóban nem kiszámítható nyereséghez juttatta a spekulánsokat, de egyáltalán nem fosztotta meg őket az extrahozamtól, csak az nem volt teljesen tisztázott, hogy a forró tőke ezt milyen módon kapja meg. Nézzük meg a 8,5 százalékos kamatszintet (ekkor 8 százalékos éves állampapír-piaci hozamszint alakult ki). Ebben a szituációban, ha egy spekuláns magyar állampapírt vásárol, egyáltalán nem kell tudnia, hogy mit és mikor fog lépni a jegybank, ha tudja, hogy további kamatemelés gyakorlatilag kizárt, és az MNB erős forintot akar. Ha ugyanis az MNB nem vág kamatokat, és marad a 8 százalékos állampapír-piaci hozam, akkor a megvásárolt állampapírokkal semmi egyebet nem kell tennie, mint megvárni a futamidő végét, és bezsebelni a magas, nyolcszázalékos hozamot. (Európában ez idő tájt 3-4 százaléknál magasabb állampapír-piaci hozamszintre nem lehetett számítani.) Ha pedig a jegybank (a piac számára nem kiszámítható módon) kamatot csökkent, a spekuláns állampapír-tulajdonos ezzel még jobban jár. Az alacsonyabb kamat mellett esik az állampapír-piaci hozamszint, választhat, vagy megvárja a futamidő végét az állampapírral (hiszen ő még a 8 százalékos hozamígérettel vette meg a papírt, ami jár, ha megtartja), vagy már korábban eladja állampapírjait, és extranyereségre tesz szert. A mérséklődő kamatokkal jellemezhető környezetben korábban vett és nagyobb hozamú állampapírjainak nő az árfolyama.

A kiszámíthatatlanságnak egyetlen esetben lett volna kockázata az állampapír-tulajdonosok számára, ha elképzelhető lett volna további kamatemelés is. Ez azonban egyáltalán nem volt benne a pakliban, túl azon, hogy semmilyen racionalitás nem szólt mellette, a gazdasági közvélemény is erős nyomást gyakorolt a jegybankra. Vagyis a "nem lépést" biztosan ki lehetett használni, a magas kamatkörnyezetben állampapír-vásárlással nem lehetett rosszul járni, az egyetlen kérdés csak az extraprofit időbeli ütemezése volt.

Finomhangolás

Az infláció leszorítását még előmozdító, ám a lehető legkevesebb terhet jelentő kamatszintet nehéz pontosan belőni, ez az események tükrében nem is sikerült. Egyrészt eleinte a mindenfajta hatás nélküli kamatvágások (9 százalékról két lépésben 7,5 százalékra) azt jelezték, hogy már korábban is következmények nélkül lejjebb lehetett volna menni a kamatokkal. Másrészt a kapkodás, a hirtelen intézkedések, a látványosan megugró volatilitás bizonytalanságot szül (a tőkepiacon ezt szinte jobban utálják, mint a rossz, de legalább bizonyosságot jelentő híreket). Ezért mindenképpen negatívan értékelendő, ha két egymást követő, a világpiacon amúgy teljesen nyugodt napon száz-száz ponttal kell kamatot csökkenteni. A január közepi eseményeken amúgy elvileg a jegybank nyert, bár ez még nem realizált nyereség, hiszen a spekulánsok nem váltották vissza a megvásárolt forintot (vállalva a nagy veszteséget), de az nem szerencsés, ha a jegybank kvázijátékosként keres a saját döntései által szabályozott piacon. Mentségére szóljon, nem az ő hibája, hogy a piac nem hitt neki, amikor deklarálta, hogy nem szélesíti a sávot. Az intervenciós kötelezettség miatt a jegybank sok eurót vett meg a lehető legerősebb forint idején, amelyeket később részben sokkal gyengébb forint mellett (azaz több forintért) tudott eladni, pár nap alatt akár milliárdos nyeresége is keletkezhetett. Egy jóval nagyobb tétel sorsa azonban még bizonytalan. Az MNB el akarja űzni a külföldi spekulatív tőkét, mert a behozott euró helyett a gazdaságba kiáramló mintegy ezermilliárd (!) forint veszélyezteti az inflációs célokat. A külföldiek talán vissza is vennék eurójukat, ám azt várják, hogy csökkenjen a veszteség pozícióikon, vagyis a forint erősödjön. Túl sokáig egyikük sem tud várni, kérdés, hogy ki lesz kénytelen engedni.

Következmények

A forint túlzott erősödését kivédendő a két nagyobb kamatcsökkenésnek természetesen bőven voltak következményei a honi megtakarítási piacokon is. Különösen érdekesen reagált volt az állampapírpiac, ahol január 16-án, a második kamatcsökkentési napon, a hozamok látványos esése mellett gyakorlatilag kisimult a hozamgörbe. A különböző futamidejű állampapírok ugyanolyan (hatszázalékos) hozammal voltak megvásárolhatók. Korábban ugyanis Magyarországon a piac az infláció és a kamatszint folyamatos esésére számított, így inverz hozamgörbe alakult ki, vagyis a rövidebb futamidejű állampapírok (amelyeknek teljes futamideje a magasabb inflációs környezetre esett) magasabb hozammal keltek el, a hosszabb távúak pedig alacsonyabbal. Az állampapírpiacon a csökkenő irányadó kamat tehát a kiszámítható hatást hozta: csökkentek a hozamok (vagyis nőttek az állampapírok árfolyamai), kisebb eladási hullám indult meg.

A magyar állampapírpiacon található sok külföldi vásárló miatt érdemes azt megvizsgálni, hogy a kamatcsökkentés az ő lépéseiken keresztül milyen, egymással elvileg ellentétes hatásmechanizmusokat indított be. Az egyszerűbb folyamat szerint, ha alacsonyabb az irányadó kamat, akkor az állampapírpiacon is lejjebb száll a hozamszint. Ez így is történt, ám a másik oldalról, ha alacsonyabb a kamatszint, akkor már nem is olyan vonzó a külföldi tőkének a magyar állampapírpiac, és a távozó spekulatív tőke meggyengítheti a forintot (többen visszaváltják forintjukat devizára). Igen ám, de a gyengébb forint, a külföldiek állampapír-eladása magasabb állampapír-piaci hozamot eredményez, így a kamatcsökkentés egyszerre visz a hozamok csökkenése és emelkedése irányába is. Ez akár egy erős spirálhatást is eredményezhetett volna. Amennyiben egyre több külföldi érzi úgy, hogy már nem vonzó neki a magyar állampapírpiac, egyre többen távoznak, így akár a sáv közepéig is elmozdulhatott volna a forint. Persze a jegybanknál levő (számára felesleges) euróállomány ezt egyelőre nem teszi lehetővé, hiszen ha gyengül a forint, a jegybank azonnal a piacra zúdíthatja euróját, és ezzel olyan forintkeresletet támaszt, ami azonnal megerősíti a forintot.

Ha az előre meghatározható, fix megtérülést jelentő állampapír-piaci hozamok apadnak, akkor elméletileg azok a megtakarítási piacok kerülnek kedvezőbb helyzetbe, ahol nem kiszámítható a megtérülés. Ha ugyanis az állampapírok már kisebb kamatot fizetnek, akkor vonzóbbá válnak a részvények, az ingatlanbefektetések, vagy éppen az arany, a műtárgyak. Látványos részvénypiaci áremelkedés ugyan még nem következett be január közepe óta, de például a magas osztalékot fizető részvények (így az áramszolgáltató társaságok papírjai) drágultak, hiszen az állampapírok hozamával az olyan kvázi-fix hozamokat, mint a részvények osztalékai, vagy az ingatlanok bérleti díjai, mindig könnyű összehasonlítani. A befektetési jegyek iránt is nőtt a kereslet, mert a befektetők azt látták, hogy az állampapírpiacon már csak hat százalék a hozam, így a befektetési alapok tavalyi megtérülései (amelyek persze az új környezetben már nem feltétlenül jelentenek idei esélyeket) sokkal attraktívabbá váltak.

Külföldi befektetések

Új helyzet teremtődött a külföldi részvények és kötvények piacán is. Ez az a megtakarítási szegmens, amely az elmúlt években a magyar befektetőnek katasztrofális megtérülést hozott. A nemzetközi részvénypiacok önmagukban is gyengén teljesítettek, ahogy a külföldi államkötvénypiacok (már amelyek szóba jönnek, vagyis a legfejlettebb országok kötvénypiacai) sem kínáltak 2-4 százaléknál nagyobb nominális hozamot. Ehhez jött a forint mintegy 20 százalékos árfolyam-emelkedése, így aki devizában fektetett be, képtelen volt a forint erősödését a nominális megtérülésből akár csak nullszaldóra is kihozni. Szemléletesebben: ha valaki két éve (300 forintos dollárnál) 300 ezer forintért vett amerikai államkötvényt, akkor előbb átváltotta 300 ezer forintját ezer dollárra. Az amerikai kötvényekkel két év alatt elérhetett tízszázalékos megtérülést, vagyis az ezer dollár fialt további százat. Ha azonban a 225 forintig visszaeső dollárt január elején visszaváltotta forintra, 247,5 ezer forintot kapott. Vagyis a pénzvilág talán legmegbízhatóbbnak mondható befektetése, az amerikai állampapír a magyar befektetőnek az elmúlt két évben súlyos nominális veszteséget hozott forintban kimutatva.

Igen ám, de ez az utca sem egyirányú, a kamatvágások idején végre láthattuk, hogy a forint is képes gyengülni, és igenis lehet olyan időszak, amikor a külföldi értékpapírok adják a nagy hozamot. A befektetési piacok sokszor az irracionalitásig a múltbeli történésekből indulnak ki, így van ez a nagy részvénypiaci hosszok idején, amikor a már nagyon magas részvényárak esetén (hallva az elmúlt időszak nagy nyereségeiről) a hozzá nem értők is vásárolni kezdenek, vagy így volt ez a forint esetében is, amikor már az árfolyam-mechanizmus szabályai alapján nem is lehetett volna drágább a forint, de még mindig csak vették, csak vették.

Fogyasztási hitelek

Az alacsonyabb kamatkörnyezetnek a megtakarítási piacon keresztül pozitív és negatív hatásai is lehetnek (mint jellemzően minden gazdasági történésnek). Vonzóbbak lettek a részvénybefektetések, ez örömteli, s összecseng a kormányzat és a tőzsde azon céljával, hogy a hazai lakossági megtakarítók is a fejlettebb pénzügyi kultúrájú országok megtakarítási szerkezetének irányába lépjenek. Egy érdekes és korántsem örömteli ellenpólus is van, ez pedig az, hogy az alacsonyabb kamatok mellett kellemetlenül megnőhet a fogyasztás is. Az alacsonyabb kamatok ugyanis nemcsak a megtakarítási oldalon, de a fogyasztási hiteleknél is jelentkezhetnek. A fogyasztási hitelek most vannak terjedőben Magyarországon, és eleve népszerűek. Alacsonyabb kamatok mellett még vonzóbbak lehetnek, és így megnőhet a lakosság fogyasztása (ráadásul a fogyasztási hitelekkel a későbbi jövedelmeket, némi túlzással a "jövőt" fogyasztjuk el előre), ami már csak azért sem pozitívum, mert ha van belföldi lakossági pluszkereslet, akkor az infláció is megemelkedhet, s megint odajutunk, hogy az a bizonyos, sokat bírált magas kamatszint tényleg segítette az inflációs célokat.

Vállalati teendők

A forintpiac hektikus napjai egy szempontból mindenképpen hasznosnak ítélhetők: a vállalatok pénzügyi vezetői újra bizonyosságot nyertek, hogy amíg létezik a forint mint önálló deviza, milyen fontos felkészülni az árfolyamkockázatra. Aligha kell részletesen ecsetelni, hogy milyen mértékben határozza meg egy részvénytársaság életét, ha az egymillió dolláros exportbevétele nem a várakozásokban szereplő 300 millió forintot éri, hanem csak 230 milliót. Az árfolyamok változásából eredő kockázatok kezelésére többféle út áll a vállalatok előtt, kockázatcsökkentésre adnak lehetőséget a különböző biztosítótársaságok, illetve a határidős (származtatott) piacokon elérhető ügyletek. * Ami nagyon fontos: minden cégnek be kell állítania, pontosan mikor és milyen devizák egymással szembeni árfolyamváltozásának vannak kitéve. * Néhány alapesetet vegyünk a tőzsdéről, majd nézzük meg, milyen gyakorlatot követnek az egyes vállalatvezetők! A NABI buszgyártó javarészt Észak-Amerikában ad el gépeket, míg költségei egy jelentős része forintban keletkezik, a buszgyártó számára tehát a kockázat a dollár forinttal szembeni gyengülése, hiszen ekkor amerikai árbevétele forintban kevesebbet ér. A NABI számára a követendő kockázatkezelési technika a biztosítás a forint dollárral szembeni erősödése ellen. Közvetlenül a határidős piacokon ez határidős dolláreladást jelent, vagyis a NABI már ma rögzített árfolyamon átvált későbbi dollárt forintra. Így ha a forint erősödik, a NABI mégis a korábban rögzített árfolyamon válthatja forintra, nem veszít. Van olyan üzlet (például ilyen a Mol gázüzletága), ahol éppen fordított a helyzet, az importált gáz világpiaci ára dolláralapú, ám az értékesítés Magyarországon forint ellenében történik. Itt határidőre venni kell a dollárt, nehogy gyengüljön a forint, és túlságosan is sok forintért lehessen csak megvenni a szükséges dollárt. * Az is lehet persze, hogy egy cég számára nem is a forint, hanem az euró/dollár keresztárfolyam az izgalmas. Ha ugyanis a TVK dolláralapú világpiaci áron vesz alapanyagot (vegyipari benzint), majd olefintermékeit az EU-ban euróért értékesíti, akkor jár rosszul, ha a dollár drágul az euróval szemben, importköltsége nő, exportbevétele csökken. * A honi exportőrök különböző stratégiákat folytatnak, a Rába (a cég a NABI-hoz hasonlóan szintén forintban jelentkező költségekkel és magas észak-amerikai exporttal, vagyis dollárbevétellel dolgozik) importtal nem fedezett exportjának többségét pénzügyi műveletekkel fedezi. Gondolkodása szerint létezik ugyanis egyfajta természetes fedezet (a kevesebbet érő exportért részben kárpótol az olcsóbb import), így csak kisebb részt fedez. A Richter 2002-ben talán a legsikeresebb fedezeti politikát folytatta. A gyógyszergyár euróban és dollárban is intenzíven exportál, a forint erősödése miatt exportárbevétele és üzemi eredménye a kiváló volumennövekedési adatok ellenére alig nőtt, ám Bogsch Erik vezérigazgató elmondása szerint a kieső profittömeget 5 milliárd forint feletti pénzügyi műveletekből származó eredmény pótolta. 2003-ra még vannak nyitott fedezeti pozícióik, 2004-re azonban egyelőre nem biztosították magukat az árfolyammozgások ellen. Szintén igyekszik pénzügyi kockázatait csökkenteni a Graphisoft. Bojár Gábor vezérigazgató szerint cége talán az árfolyammozgásoknak leginkább kitett tőzsdei cég. Az építészeti szoftvereket fejlesztő és értékesítő magyar vállalkozás költségei szinte kizárólag forintban merülnek fel, míg árbevételének több mint kilencven százaléka külföldről származik

Figyelem! Kérjük az értelmezésénél a megjelenés időpontját (2003. április 1.) vegye figyelembe!

Nyomtatás Főoldalra Nyomtatás Nyomtatás A lap tetejére A lap tetejére