Mértékadó minősítések

Figyelem! Kérjük az értelmezésénél a megjelenés időpontját (2002. szeptember 1.) vegye figyelembe!

Megjelent a Cégvezetés (archív) 53. számában (2002. szeptember 1.)
Szöveg nagyítása Szöveg kicsinyítése Nyomtatás
Noha fel-felmerülnek kétségek a nagy nemzetközi hitelminősítők tevékenységével, szerepével kapcsolatban, a világ befektetői mégis szinte bibliaként használják e nagy tekintélyű intézmények besorolásait. Egy-egy minősítésük - esetenként már annak ténye is - rangot jelent. Magyarország először 1989-ben kapott minősítést.

A befektetőknek joguk van az ismeretre

A nagy válságok - mint amilyen a mexikói, az orosz vagy napjainkban az argentin krízis - idején rendre felerősödnek azok a vélemények, amelyek szerint leginkább sutba kellene dobni a különböző gazdasági vagy azzal szorosan összefüggő előrejelzéseket, minősítéseket készítő intézmények értékeléseit, mondván: nemigen képesek a komoly problémák előrejelzésére. Emlékezzünk: a mexikói válságot követően maga a "nagyhatalmú" Nemzetközi Valutaalap (IMF) - válaszként a kőkemény bírálatok kereszttüzére - is kénytelen volt lépni, kidolgozni egyfajta előrejelző rendszert kifejezetten azzal a céllal, hogy hasonló helyzetek ne érjék váratlanul a világgazdaság szereplőit.

Ha ez még az IMF-fel is megtörténhetett, mit szóljanak a magánkézben lévő, (még) független(ebb) hitelminősítők, amelyek immár közel egy évszázada folytatják tevékenységüket? Bár napjainkban is vannak - nem is kevesen -, akik megkérdőjelezik az adósságbesorolást végző intézetek megítélésére való egyértelmű támaszkodást, a piac másként ítél. Hiába például az OECD figyelmeztetése, hogy a hitelminősítők inkább követik a fejleményeket, mintsem megjósolnák azokat, a három nagy - a Standard & Poor's (S&P), a Moody's és a Fitch- IBCA -, no meg a többiek - mint például a Japan Credit Rating Agency (JCR) - listái továbbra is keresettek, népszerűek szerte a világon. Lett légyen szó hosszú vagy rövid lejáratú állami adósságról, önkormányzatok, pénzintézetek, cégek minősítéséről, a befektetők iránymutatónak tartják ítéletüket - az üzlet virágzik.

Nemcsak rangot, de sok-sok pénzt is jelent egy-egy jó besorolás. Hiszen annak köszönhetően csökken a kockázat, s így olcsóbban juthatnak forrásokhoz a hitelfelvevők. Amint az Államadósság Kezelő Központ (ÁKK) egy anyagában olvasható: az egyre több szereplőt tömörítő, integrálódó nemzetközi tőkepiacokon a befektetők és kibocsátók döntéseik meghozatalánál mind nagyobb súllyal veszik figyelembe a független hitelminősítő intézmények véleményét. Ennek megfelelően a piacok fejlődésének és szabályozásának nyerteseiként intézményesül tevékenységük.

Önmagában az a tény, hogy egy ország, pénzintézet vagy cég minősítést kap, kedvező jel, azt mutatja: jó úton jár. Nem véletlen, hogy Magyarország helyzetén is lendített az, hogy már 1989-ben megkapta első besorolását a Moody'stól - a Magyar Nemzeti Bank által kibocsátott devizakötvényt minősítették. (Ezzel egyébként a térségbeli rendszerváltó országok közül úttörők voltunk.) 2000-től már minden jelentős értékelő ügynökség ad minősítést a magyar állampapírokra - a forintban és a devizában kibocsátottakra -, sőt a legjelentősebb magyar hitelintézetek és vállalatok tartozásait is értékelik.

Térségünk országainak hitelbesorolása (2002 közepén)

Ország

Moody's

S&P

Fitch-IBCA

Bulgária

B1

BB-

BB-

Horvátország

Baa3

BBB-

BBB-

Csehország

Baa1

A-

BBB+

Észtország

Baa1

A-

A-

Magyarország

A3

A-

A-

Lettország

Baa2

BBB

BBB

Litvánia

Ba1

BBB

BBB-

Moldávia

Caa1

Nincs minősítve

CC

Lengyelország

Baa1

BBB+

BBB+

Románia

B2

B+

B

Oroszország

Ba3

B+

BB-

Szlovákia

Baa3

BBB-

BB+

Szlovénia

A2

A

A

Ukrajna

B2

B

B

Megjegyzés: Magyarország volt az első térségünkben, amely - még 1989-ben - megkapta az első hitelbesorolást, a többi ország csak a kilencvenes évek közepén került sorra. Ez a "vezető" szerep ma (amikor nálunk már nemcsak az állami adósságot, de a gazdasági élet számos szereplőjének besorolását is végzik) annyiban őrződött meg, hogy minősítésünk az egyik legjobb régiónkban, csak Szlovénia előz meg minket.

Forrás: Bloomberg

Hitelminősítők évszázada

Az első független hitelminősítő ügynökség az 1800-as évek második felében jött létre, amikor az Egyesült Államokban gomba módra szaporodtak a vasútépítő és -üzemeltető társaságok. Mivel befektetői bázisuk elsősorban Európából származott, különösen a nagy földrajzi távolság miatt szükség volt a cégek pénzügyi helyzetét értékelő és róluk információt szolgáltató független forrásokra. A spekulációs fellendülést követő krízisek, így az 1929-es gazdasági világválság idején világossá vált a független és ezáltal hiteles értékelő ügynökségek szerepe, ami lökést adott újabb ügynökségek létrehozásához.

"A befektetőknek joguk van az ismeretre" - vallotta egy bizonyos Henry Varnum Poor nevű úr, aki elkezdte a bizniszt, még 1860-ban. Felismerve, hogy Európában igen nagy az érdeklődés az amerikai infrastruktúra pénzügyi háttere iránt, gyűjtögetni kezdte az információmorzsákat, amelyekből üzletet csinált. Már 1906-ban statisztikai iroda segítette az adatgyűjtést és -elemzést az amerikai vállalatokról, tíz évre rá következett a vállalati kötvények adósságbesorolása, nem sokkal később megkezdődött az állami adósságok minősítése is, majd 1940-től a tevékenység kiterjedt az önkormányzati kötvényekre is. Ma már szerte a világon országok vezetői, bankárok, vállalati prominensek az egyik oldalon, a befektetők pedig a másik oldalon tartoznak az S&P néven ismert vállalkozás ügyfélköréhez.

A nagy vetélytárs, a Moody's is jelen volt a piacon az előző századfordulón. John Moody szintén mániákusan hitte, hogy a befektetőknek mindenekfelett információra van szükségük, s ezt az igényt kiszolgálandó 1900-ban, cége alapításának évében - saját tapasztalatai, tudása alapján - kötetecskét adott ki "Az ipari és egyéb papírok kézikönyve" címmel, amelyben pénzintézetek, kormányzati szervek, vállalatok részvényeiről, kötvényeiről közölt információkat és statisztikai adatokat. Talán őt magát is meglepte a siker: kézikönyve két hónap múlva már hiánycikk lett, s 1903-ra igazi bestsellerré vált. 1909-ben újabb mérföldkő következett: az adatok, tények mellett már elemzést is kínált.

Összehasonlítva a manufakturális kezdetekkel, ma már óriási lehetőségekkel rendelkeznek a hitelminősítők. Nem csak a számítógépnek köszönhetően vannak jelen szerte a világon - irodáik megtalálhatók a világ minden fontos pontján, s minősítésük természetesen ott van minden valamirevaló döntéshozó asztalán. Ha képletesen is, hiszen az informatikai forradalomnak köszönhetően on-line árasztják el információikkal, termékeikkel a kuncsaftokat, lett légyen szó kibocsátókról vagy a vásárlókról.

Ez nem véletlen, hiszen napjainkban a nemzetközi tőkepiacok fejlődése, a globalizáció növekvő szerepet kölcsönöz a szintén globalizálódó és koncentrálódó hitelminősítő üzletágnak. A pénzügyi dezintermediáció néven ismertté vált folyamat - vagyis a nagy hitelezők és a jelentős hiteleket felvevők közvetlen, tömeges megjelenése a tőkepiacokon -, valamint a kockázatkezelés növekvő jelentősége szükségessé teszi a fokozatosan csökkenő szerepű pénzügyi közvetítők (elsősorban bankok) eddigi tanácsadási tevékenységének helyettesítését, illetve kiegészítését. Csupán a jelentősebb, kiterjedt regionális hálózattal és apparátussal rendelkező piaci szereplők képesek önálló kockázatkezelési részlegek működtetésére. A hitelminősítést eredményesen végző néhány, az egész világra kiterjedő tevékenységű ügynökség sikerességét jelzi, hogy nemcsak a befektetők és a kibocsátók, hanem a pénzügyi szolgáltatások szabályozását végző intézmények is mindinkább támaszkodnak ítéleteikre - áll az ÁKK anyagában.

A hitelminősítők kódrendszerének összehasonlítása

 

Moody's

S&P

Fitch-IBCA

BEFEKTETÉSI FOKOZAT

Legmagasabb hitelminőség

Aaa

AAA

AAA

Igen magas hitelminőség

Aa1

AA+

AA+

Aa2

AA-

AA-

Aa3

AA-

AA-

A1

A+

A+

Magas hitelminőség

A2

A

A

A3

A-

A-

Baa1

BBB+

BBB+

Jó hitelminőség

Baa2

BBB

BBB

Baa3

BBB-

BBB-

SPEKULATÍV FOKOZAT

 

Ba1

BB+

BB+

Spekulatív

Ba2

BB

BB

Ba3

BB-

BB-

B1

B+

B+

Erősen spekulatív

B2

B

B

B3

B-

B-

Magas a vissza nem fizetési kockázat

Caa1

CCC+

CCC

Caa2

CCC

CC

Caa3

CCC-

C

Ca

CC

DDD

Vissza nem fizetés

C

 

DD

   

D

Megjegyzés: Az intézetek további, finomító "jelzőrendszereket" is alkalmaznak.

Az S&P a kilátásokat illetően a stabil, a pozitív és a negatív jelzőt használja.

Az Moody's a három hónapon belüli döntések esetére a figyelés alatt (watchlist) megfogalmazást közli, amit fel, le vagy bizonytalan meghatározással árnyal.

A Fitch-IBCA-nél a minősítésfigyelés (rating watch) kategóriái: negatív, pozitív fejlemény lehetséges.

Forrás: ÁKK

Nem egyöntetű a megítélés

Igaz azonban az is, hogy a hitelminősítők megítélése nem egyöntetű és nem egyértelműen pozitív. A kritikát tevékenységük, besorolásaik iránt elsősorban a regionális gazdasági válságok váltották ki, de legutóbb az Enron-ügy sem tett jót a hírnevüknek. Hiszen annak nyomán akarta a hitelminősítő intézetek tevékenységét is az amerikai értékpapír-piaci felügyelet (SEC) alá rendelni Joseph Lieberman, az Enron-ügyet vizsgáló szenátusi bizottság elnöke. Szerinte a Moody's, a Standard & Poor's és a Fitch ténykedését is szigorúbban kellene ellenőrizni. A befektetők többnyire a három nagy hitelminősítő osztályzatai alapján döntenek arról, hogy vásároljanak-e vállalatok vagy országok által kibocsátott kötvényeket, rövid futamidejű adósságpapírokat. A Moody's saját állítása szerint összesen 2500 milliárd dollárnyi adósságpapírt vont minősítése alá. A hitelminősítők speciális helyzetüknek köszönhetően nem nyilvános vállalati információkhoz is hozzájuthatnak. Sokan úgy vélik, az intézetek többet tehettek volna, hogy figyelmeztessék a befektetőket az Enron várható csődjére - jegyezte meg a Bloomberg hírügynökség.

Az utóbbi időben mind többen kezdtek el foglalkozni azzal: milyen szerepet töltenek be valójában ezek az intézetek. Példa egy ilyen vizsgálódásra az OECD egyik publikációja, amely azt vizsgálja, megalapozott-e, jogos-e az a kiemelkedő szerep, amit a hitelminősítők játszanak a világgazdaság egészében. Kiváltképpen azért, mert nekik (sem) sikerült előre megjósolniuk az 1994-95-ös mexikói, majd az azt követő különböző regionális gazdasági válságokat. A kérdés tehát az, hogy a hitelminősítők befolyásolják-e, vagy csak követik a kockázatokat érintő piaci fejleményeket.

A megállapítások közül a következők emelhetők ki. Egyrészt az OECD szakértői óva intenek attól, hogy a gazdasági élet szereplői túlzott jelentőséget tulajdonítsanak hosszú távon a hitelminősítéseknek. Másrészt azonban igen jelentős hatást gyakorolnak bejelentéseikkel, ám csak akkor, ha ezek negatív jellegűek. A hitelminősítők potenciálisan képesek a feltörekvő piacokra áradó tőke visszafogására akkor, amikor üzenetük tartalma kedvezőtlen, miközben - érdekes módon - a kedvező tartalmú kinyilatkoztatásaik nemigen gyakorolnak a tőke mozgására pozitív befolyást.

Önmagában az a tény, hogy az OECD - amely a legfejlettebb ipari országokat tömöríti, s amely nemzetközileg kiemelkedően elismert szellemi kapacitást képvisel - foglalkozik ezzel a kérdéssel, jelzi: megingott a bizalom a hitelminősítők iránt, tevékenységük kiigazítását mind többen tartják szükségesnek. Mindennek fényében az sem véletlen, hogy a bázeli székhelyű Nemzetközi Fizetések Bankja (Bank for International Settlements, BIS) a nemzeti pénz- és tőkepiacokat felügyelő hatóságok számára készített ajánlásában jelentős szerepet szán az általa elismert független hitelminősítő intézményeknek. A BIS szerint a hitelintézetek külföldi devizában fennálló, hosszú futamidejű követeléseinek minősítésekor a vezető nemzetközi értékelő ügynökségek osztályozásából kell kiindulni.

Magyarország hitelminősítésének változása a Moody'snál

Dátum

Besorolás

Kilátások

2000. november 14.

A3

Stabil

2000. szeptember 13.

Baa1

Pozitív

1999. június 25.

Baa1

Stabil

1998. május 8.

Baa2

Stabil

1998. március 20.

Baa3

Pozitív

1996. december 19.

Baa3

Stabil

1996. október 14.

Ba1

Pozitív

1990. július 13.

Ba1

Stabil

1989. július 18.

Baa2

Stabil

Forrás: MNB

Szigorúbb követelmények

A BIS hitelminősítő ügynökségekkel szemben megfogalmazott és széles körben elfogadott elvárásait az ÁKK a következőképpen foglalta össze. Objektivitásra van szükség, arra, hogy az értékelési módszer szigorú, jól felépített és következetes legyen, valamint visszatekintő idősorokkal dolgozzon. Emellett természetesen szükséges a függetlenség, a politikai befolyástól, korlátozástól mentes, a gazdasági nyomásnak ellenálló ítéletalkotás. További követelmény az átláthatóság, azaz hozzáférhetővé kell tenni az egyedi minősítést. Ennek természetesen hitelesnek kell lennie, amin elsősorban az információk bizalmas kezelése értendő. Szükség van továbbá arra, hogy a minősítés minden érdekelt fél által elérhető, megismerhető legyen. Mindez persze komoly erőforrásokat igényel, tehát folyamatosan lehetővé kell tenni a felső vezetői és működési szintű kapcsolattartást az értékelt egységekkel. Követelmény az elismertség is: a nemzeti felügyeleti hatóságok felelőssége, hogy a fenti kritériumokat számon kérjék, és az értékelő ügynökségek tevékenységét elismerjék.

Magyarország hitelminősítésének változása az S&P-nél

Dátum

Besorolás

A változás várható iránya

2000. december 19.

A-

nincs változás

2000. február 2.

BBB+

+

1998. december 11.

BBB

+

1998. január 22.

BBB-

+

1996. október 28.

BBB-

nincs változás

1996. január 31.

BB+

nincs változás

1995. február 7.

BB+

-

1994. november 23.

BB+

nincs változás

1992. április 20.

BB+

+

Forrás: MNB

Módszerek, eljárások

Az egyes hitelminősítők tevékenysége, módszerei között természetesen nem lehetnek óriási eltérések, amint általános a minősítés folyamata, annak minden egyes fázisa is.

A befektetők folyamatosan igénylik, gyűjtik az információt a tevékenységi és érdekeltségi körükbe tartozó kibocsátókról. A hitelminősítő ügynökségek állandó és folyamatos megfigyelés alatt tartják a kínálati oldal szereplőit azért, hogy képesek legyenek teljes körű szolgáltatást nyújtani a befektetőknek. Működésüket szinte az összes kibocsátóra kiterjesztik. Felajánlják szolgáltatásukat a piac aktív kibocsátói részére, akik rendszerint élnek a lehetőséggel, és minősíttetik magukat.

Az ügynökségek képviselői általában évente egyszer tesznek látogatást a vizsgált kibocsátónál. A látogatás alkalmával beszélgetnek a kibocsátó képviselőivel és a gazdasági élet főbb szereplőivel, bekérik az értékelés kialakításához szükséges adatokat, és áttekintik a korábbi besorolást. A minősítés megváltoztatására azonban látogatástól függetlenül is lehetőség van, alapot ad hozzá a kibocsátóra vonatkozó információk folyamatos értékelése, hiszen a befektetők elvárják a piaci folyamatokra való gyors reagálást.

A jelentős ügynökségeknél egy-egy régióért külön szakértő, referens felelős, aki a korábban szerzett tapasztalatai segítségével képes értékelni a kibocsátó állam pénzügyi, gazdasági helyzetében bekövetkező változásokat, folyamatosan figyelemmel kíséri az adott régió teljesítményét. Az országok besorolása az ügynökségek bevételeinek ugyan 1 százalékát sem teszi ki - hívja fel a figyelmet az ÁKK -, ám az országkockázatok becslése elengedhetetlen a különböző székhelyű pénzügyi és nem pénzügyi vállalkozások értékelésének kialakításakor.

Egészen a 80-as évekig csak a befektetők fizettek az ügynökségek szolgáltatásaiért (megvéve az általuk készített hetilapokat, kézikönyveket, cikkeket, előfizetve az élő fax- és elektronikus kapcsolatra), azóta azonban már a kibocsátók is díjat fizetnek, megrendelik saját minősítésüket.

Az értékelések kialakításakor számos szabályszerűséget figyelhetünk meg. Ezek egyike az, hogy a hazai valutában, azonos feltételekkel kibocsátott értékpapírokat és felvett hiteleket alacsonyabb kockázatúnak, így magasabb hitelminőségűnek ítélik az ügynökségek, mint a devizaforrásokat. Másik fontos szabály, hogy az adott ország besorolásánál nem kaphatnak jobb minősítést az ottani székhellyel rendelkező vállalkozások.

Különböző indexek

Rangot ad, ha egy országot (önkormányzatot, pénzintézetet, vállalkozást) egy-egy hitelminősítő besorol, miként rangot is tükröz a jó besorolás. De nem csak erre támaszkodnak a befektetők: létezik ugyanis a világban számtalan más olyan intézmény, intézet, amely a legkülönfélébb szempontok alapján készít elemzéseket, rangsorokat, prognózisokat. Ám ezek általában a politika, a gazdaság egy-egy, olykor korlátozott szegmensére terjednek ki. A politikai intézményrendszer fejlettségét, a demokratizálódás folyamatát, állását veszi például górcső alá a Freedom House, a gazdasági jogok, gazdasági szabadság a területe a Világbank úgynevezett liberalizációs indexének, az EBRD úgynevezett átmeneti indikátorainak, a Deutsche Bank konvergenciamutatóinak vagy éppen az Heritage Alapítvány gazdasági szabadság indexének és a Fraser Intézmény gazdasági szabadság-világindexének. A korrupció helyzetéről ad képet a Transparency International indexe, míg a versenyképességgel sok intézmény, intézet foglalkozik, például a PricewaterhouseCoopers vagy az Economist Intelligence Unit.

A hitelminősítők ennél szélesebb körből merítenek - minősítésükben a gazdasági életre vonatkozó valamennyi szempontot, tényezőt integrálják.

Magyarország hitelminősítésének változása a Fitch-IBCA-nál

Dátum

Besorolás

A változás várható iránya

2000. november 30.

A-

nincs változás

2000. október 1.

BBB+

+

1999. október 29.

BBB+

nincs változás

1997. június 24.

BBB

nincs változás

1996. április 25.

BBB-

nincs változás

Forrás: MNB

Figyelem! Kérjük az értelmezésénél a megjelenés időpontját (2002. szeptember 1.) vegye figyelembe!

Nyomtatás Főoldalra Nyomtatás Nyomtatás A lap tetejére A lap tetejére