Kockázati tőke és tőkebefektetés

Figyelem! Kérjük az értelmezésénél a megjelenés időpontját (1998. július 1.) vegye figyelembe!

Megjelent a Cégvezetés (archív) 5. számában (1998. július 1.)
Szöveg nagyítása Szöveg kicsinyítése Nyomtatás

A kockázatitőke-befektetés eddig sem volt ismeretlen a magyar tőkepiacon, a jogi szabályozás megszületésétől az ezredfordulóig viszont e befektetések megduplázódását várják a jogalkotók. Azt persze nehéz megjósolni, hogy a kockázatitőke-társaságok és -tőkealapok megoldást jelentenek-e a középvállalkozások finanszírozására, mindenesetre az új törvény alapján a Magyar Befektetési és Vagyonkezelő Rt. az idén két kockázatitőke-alap létrehozását is tervezi.

A kockázatitőke-befektetés szabályozásának célja - a nemzetközi gyakorlatban és a hazai elméletben legelterjedtebb felfogás szerint - a működőtőke-átadás ösztönzése az olyan nagy növekedési potenciállal rendelkező kis- és közepes vállalkozásoknak, amelyek akár méretüknél fogva, akár gazdasági múltjuk hiánya miatt még nem alkalmasak a bankhitel felvételére, és növekedésüknek csak a tőkehiány szab határt. A támogatni kívánt vállalkozások természetesen még ahhoz is éretlenek, hogy a tőkepiacon megjelenve, nyilvánosan gyűjtsenek tőkét, akár kötvény-, akár részvénykibocsátáson keresztül. A kockázatitőke-befektetés ösztönzése tehát az egész nemzetgazdaságnak javára válhat, a gazdaság versenyképessége, a hazai vállalkozások megerősítése, az exportképesség növelése, illetve a tudományos-műszaki-technikai kutatást, fejlesztést végző vállalkozások növekedési pályára állítása útján.

A befektetés sajátossága

Kockázatitőke-befektetés azonban szabályozás nélkül is létezik. Minden tőkepiacon vannak ugyanis olyan befektetők, akik hajlandók az átlagosnál jóval nagyobb kockázatot vállalni a várható nyereség reményében azzal, hogy az általuk fejlődőképesnek ítélt vállalkozásokba fektetnek be és aktívan részt is vesznek a vállalkozás feljavításában, illetve a társaság döntéseiben, majd amikor a társaság már növekedési pályára állt és már a bankok szemében is hitelképes, illetve megjelenhet a nyilvános tőkepiacon - gyakran egy nyilvános kibocsátással egybekötve, vagy azt követően -, a kockázatitőkések ideális esetben magas haszonnal továbbadnak befektetésükön. A befektetett pénzért cserébe a befektető tulajdonrészt (üzletrészt, részvényt) kap, ami akár el is értéktelenedhet, ha a vállalkozáshoz fűzött remények nem válnak valóra, és a vállalkozás tönkremegy. Ezért is fordították az angol "vállalkozási tőke" (venture capital) kifejezést "kockázati tőkére".

Állami ösztönzés

Az utóbbi évtizedben számos nyugati, nálunk fejlettebb jogrendszerrel rendelkező országban előtérbe került a kockázati tőke preferálása, mint a kis- és közepes nagyságú vállalkozások fejlesztésének eszköze. Sőt, a szabályozás igénye már a nemzetközi szervezetek szintjén is felmerült: a Gazdasági Együttműködési és Fejlesztési Szervezet (OECD) 1997. július 23-i ülésén megtárgyalta a "Kockázati tőke kormányzati programjai" című jelentést. Az OECD tagállamainak kormányai többfajta ösztönzőrendszert is alkalmaznak saját államaikban. Van olyan ország, ahol a kormány közvetlenül juttat tőkét a fejlődőképes kis- és közepes vállalkozásokba befektető kockázatitőke-társaságoknak, -alapoknak, vagy hosszú lejáratú, alacsony kamatozású állami kölcsönökkel támogatja a befektetőket. A kormányok pénzügyi ösztönzőkkel is támogatják a kockázati tőkét: adókedvezményekkel vagy -mentességekkel, adóhitelekkel, illetve a befektetett tőke valamilyen szintű nominális megtérülését biztosító tőkegaranciákkal vagy állami kezességvállalásokkal.

A magyar szabályozás előkészítése során a szakértők között polémia zajlott, egyes szakértők éppen arra hivatkozással vonták kétségbe a kockázati tőke törvényi szintű szabályozásának szükségességét, hogy a kockázatitőke-befektetés szabályozás nélkül is létezik és nem túl elterjedt ugyan, de működő tőkepiaci üzletág Magyarországon. A törvény megalkotását ezért szokatlanul hosszú előkészítés előzte meg, ami azzal függ össze, hogy a szabályozás szükségességét illetően még most is erősen megoszlanak a vélemények.

Az Országgyűlés végül az 1998. március 16-i ülésnapján fogadta el a kockázatitőke-befektetésekről, a kockázatitőke-társaságokról, valamint a kockázatitőke-alapokról szóló 1998. évi XXXIV. törvényt (a továbbiakban: Kbt.), amely az új társasági törvénnyel egyidejűleg, június 16-án lép hatályba. A törvény nem önmagában a kockázatitőke-befektetést szabályozza, hanem csak meghatározza azokat a feltételeket, amelyek esetén az állam valamely tőkebefektetést kockázatinak tekint és azt valamely ösztönző alkalmazásával preferáltan kezeli. A törvény célja tehát nem a kockázatitőke-befektetések korlátok közé terelése, hanem inkább azok serkentése révén a kis- és középvállalkozások fejlesztése és ezzel a nemzetgazdaság versenyképességének javítása. Sőt, a kockázatitőkések nem is kötelesek megfelelni a szabályozásnak. A törvény be nem tartásával járó egyetlen szankció az, hogy amelyik befektetés a törvény alapján nem minősül "kockázatinak", az után nem jár állami kedvezmény, ami nálunk elsősorban az adókedvezmény.

A kockázatitőke-piac

A törvény megalkotta a kockázatitőke-befektetések - a jog által eddig nem szabályozott - fogalmait és megteremtette az üzletág intézményrendszerét. A jogszabály azonban általában nem ad tartalmi meghatározásokat, csupán jogi definíciókat fogalmaz meg. Lássuk tehát, melyek a törvény által használt legfontosabb fogalmak.

Kockázatitőke-befektetés

Kockázatitőke-befektetésnek minősül, ha kockázatitőke-társaság vagy kockázatitőke-alap a törvény előírásainak megfelelően szerez tulajdont korlátolt felelősségű társaságban vagy részvénytársaságban. Sem a befektetés célja, sem a céltársaságban megszerzett részesedés mértéke nincs meghatározva. A törvény ezzel a rendelkezéssel kizárja a kockázati tőke érdeklődési köréből azokat a kis- és középvállalkozásokat, amelyek nem korlátolt felelősségű társaságként vagy részvénytársaságként működnek, az a társaság ugyanis, amely még a kft. méretét sem éri el, inkább mikro-, mint kis- vagy középvállalkozás.

A Kbt. hatályának meghatározásából következik, hogy a törvény csak a magyarországi befektetéseket tekinti kockázatitőke-befektetéseknek, így a külföldre irányuló befektetések után nem vehetők igénybe kedvezmények.

Kockázatitőke-alap, kockázatitőke-társaság

A törvény koncepciója az volt, hogy ha megfelelő tőkepiaci közvetítő csatornákat, intézményeket teremtenek, akkor hozzáértő szakemberekből álló vezetés mellett hatékonyabban lehet a forráshiánynyal küszködő kis- és középvállalkozások felé terelni a magasabb kockázatvállalási hajlandóságú befektetők összegyűjtött megtakarításait, mint ha az egyes befektetők külön-külön kisebb összegekkel, alkalmi - és esetleg hozzá nem értő - módon "szállnak be" egy-egy vállalkozásba. Sőt, a törvényalkotók arra is figyelemmel voltak, hogy a befektetők egy része azt is igényli, hogy részt vegyen a közvetítő irányításában, más része viszont - főleg a kisebb összegeket befektetők - nem feltétlenül kívánja meg a beleszólási lehetőséget abba, hogy milyen befektetésekre fordítják a pénzét.

Így jött létre az a különleges szabályozás, hogy ugyanarra a szerepre párhuzamosan két intézmény hivatott, és a befektetők választhatnak, hogy melyiken keresztül fektetnek be "kockázati módon". Egyrészt a befektetők (akár egy is) kockázatitőke-társaságot alapíthatnak vagy már működő ilyenben részesedést szerezhetnek (ez lényegében megegyezik egy "rendes" részvénytársasággal), másrészt a befektetési alapok mintájára létrehozott kockázatitőke-alapban vehetnek részt. Míg az előzőben a befektető részvényesként - elsősorban a közgyűlésen keresztül - beavatkozhat a társaság érdemi ügyeibe, az utóbbi formában az alap által kibocsátott kockázatitőke-jegyek tulajdonosai nem szólhatnak bele abba, hogy az alapkezelő hogyan gazdálkodik az összegyűjtött pénzzel. Valószínűsíthető, hogy az előbbi forma a nagyobb - esetleg intézményi - befektetők által lesz kedvelt, míg az alapban inkább a kisbefektetők fogják pénzüket öszszeadni.

A fentiekből következik az is, hogy míg a tőketársaság önálló szervezettel rendelkező gazdasági társaság (illetve fióktelep, amelyet külföldi vállalkozások hozhatnak létre), addig az alap csupán a tőkejegy kibocsátásával létrehozott jogi személyiségű vagyontömeg, amelynek nincs saját szervezete, csak kezelője, ami egy elkülönült gazdasági társaság.

A kockázatitőke-társaság és a közönséges gazdasági társaságok között az a legfőbb különbség, hogy az előbbit a Kbt. különleges szabályainak megfelelően lehet alapítani és kizárólag a törvényben meghatározott befektetési és kölcsönnyújtási tevékenységet végezheti. Külföldi vállalkozás közvetlenül fióktelepként alapíthat Magyarországon tőketársaságot. Ekkor a külföldi vállalkozás tulajdonosai a befektetők, azonban a vállalkozás külföldön nem feltétlenül csak kockázatitőke-befektetéssel foglalkozhat. A Magyarországon fióktelep formájában létrehozott tőketársaság tevékenysége viszont kizárólagosan a Kbt. által szabályozott területre szorítkozhat.

Kockázatitőkealap-jegy: tőkejegy

A kockázatitőkealap-jegy leginkább a befektetési alapok által kibocsátott befektetési jegyhez hasonlít - azon belül is elsősorban a zárt végű befektetési alap befektetési jegyére -, hiszen az alap egyiket sem válthatja vissza. Ellentétben a nyílt végű alap befektetési jegyével, amire naponként nettó eszközértéket számítanak, és ezen az értéken bármikor vissza lehet váltani.

Az, hogy a tőkejegyet nem lehet visszaváltani, annak a következménye, hogy a kockázatitőke-befektetés hosszabb távú és kevésbé gyorsan likvidálható, mint a szokásos (tőzsdei) értékpapír-befektetések. Igen megnehezítené ugyanis a tőkealap működését, ha folyamatosan likvid eszközöket kellene tartania azért, hogy a befektetők bármikor visszaválthassák a tőkejegyeket.

A tőkejegy értékpapírnak minősül, amit sorozatban bocsát ki a kockázatitőke-alap. A kibocsátás útján gyűlik össze a tőkealap induló tőkéje. A tőkejegy nem biztosít ellenőrzést az alapkezelő felett, illetve részvételi jogot az alap működésében. Kizárólag vagyoni jogokat megtestesítő értékpapír, amely a törvény erejénél fogva átruházható. Az átruházásra, a váltóátruházására vonatkozó szabályokat kell alkalmazni (összhangban azzal, hogy a tőkejegyet csak névre szóló értékpapírként lehet kibocsátani, bemutatóra szólóan nem). Kizárólag azonos névértékű és azonos jogokat megtestesítő tőkejegyek hozhatók forgalomba. A tőkejegy összevont címlettel is kibocsátható, és a kibocsátást követően - a tulajdonos kérésére és költségére - összevont címletűvé alakítható, illetve az összevont címlet felbontható kisebb címletekre. A címletösszevonás és -felbontás költségei megtakaríthatók, ha a tőkejegyet nem nyomdai úton, hanem dematerializált formában bocsátják ki.

Alapkezelő, alapkezelés

A törvény az alapkezelőt olyan belföldön bejegyzett részvénytársaságként szabályozza, amely kizárólag kockázatitőkealap-kezelési tevékenységet végez. A tőkealap-kezelési tevékenység a tőkealap létrehozatalából, az alap vagyonának kezeléséből, befektetéséből, az alapot megillető jogok gyakorlásából, illetve az őt terhelő kötelezettségek teljesítéséből áll. Az alap vagyonát a kezelő - a befektetésialap-kezeléshez hasonlóan - a tőkejegy-tulajdonosok általános felhatalmazása alapján kezeli, az alapot megillető jogokat pedig nem a saját, hanem az alap nevében gyakorolja.

Egy alapkezelő több alapot is létrehozhat, illetve kezelhet. Ilyenkor köteles az általa kezelt alapok vagyonát egymástól elkülönítetten kezelni, az alapok között pedig - a közösen végrehajtott befektetés kivételével - nem köthet olyan ügyletet, amely az alapok vagyoni helytállásával jár.

A kockázatitőkealap-kezelés engedélyköteles tevékenység, az engedélyt az Állami Pénz- és Tőkepiaci Felügyelettől (ÁPTF) kell kérni. Az alapkezelő kizárólag névre szóló részvénytársasági formában működhet és jegyzett tőkéje kizárólag pénzbeli hozzájárulásból állhat. Az ÁPTF-től kapott tevékenységi engedély alapján tizenkét hónapon belül köteles alapot létrehozni, tevékenységéért pedig díjat számíthat fel.

Az alap megszűnése Végelszámolás A működési időtartam elteltekor meg kell kezdeni az alap végelszámolását. Ezt az alapkezelő végzi. Aggályos, hogy a végelszámolás megkezdésétől számított tizenkét hónapon belül be kell fejezni a vagyon értékesítését, ezt a határidőt csak egy alkalommal lehet meghosszabbítani, maximum hat hónappal és az ÁPTF engedélyével. A vagyon értékesítésére vonatkozó szoros határidő nem feltétlenül szolgálja azt az érdeket, hogy a kockázatitőke-befektető magas kockázatvállalásáért cserébe a legnagyobb hozamot kapja. Az alapkezelő - immár mint végelszámoló - a vagyon értékesítésétől számított harminc napon belül végelszámolási jelentést készít és azt benyújtja az ÁPTF-nek. A jelentés megtekintésének helyéről hirdetményt kell közzétenni, a tőkejegy-tulajdonost pedig külön is értesíteni kell erről. Amennyiben az ÁPTF jóváhagyja a végelszámolási jelentést, az ezt követő harminc napon belül kifizetik a tőkejegy-tulajdonosoknak járó összeget. Felszámolás A felszámolási eljárásra a Fővárosi Bíróság kizárólagosan illetékes. Az alap fizetésképtelensége esetén az alapkezelő, a hitelező vagy az ÁPTF kezdeményezheti az eljárást. Amennyiben az alap a kezdeményező, be kell szereznie az ÁPTF előzetes engedélyét is. Az ÁPTF a törvényben meghatározott feltételek esetén akkor kezdeményezhet felszámolást, ha az alap fizetőképes. Likvidációs hányad Bár magától értetődik, a törvény a biztonság kedvéért mind a végelszámolásra, mind a felszámolásra vonatkozóan előírja, hogy az eljárást követően megmaradó vagyon a tőkejegyek névértékének arányában illeti meg a tőkejegy-tulajdonosokat.

A tőketársaság és az alap közös szabályai

A Kbt. keretjelleggel, más jogszabályokra utalással szabályozza a tőketársaságot, az alap működési normáit viszont részletesen meghatározza. Ebből következően a törvény szerkezetileg úgy épül fel, hogy először a mindkét intézményre vonatkozó közös szabályok, majd az alapra vonatkozó további rendelkezések következnek. A tőketársaságra vonatkozó speciális rendelkezéseket nem is tartalmaz a törvény, hiszen a tőketársaságba befektető tulajdonosok védelme kevésbé indokolt, mint az alapkezelő felett ellenőrzési joggal nem rendelkező tőkejegy-tulajdonosoké. A tőketársaság működési szabályait a társasági törvény és az értékpapírtörvény jórészt már eleve meghatározza, ezzel szemben a tőkealap, tőkejegy, tőkealap-kezelő teljesen új, különleges jogintézmények, amelyek önálló szabályozást igényelnek.

Engedélyezés, bejegyzés

Amennyiben a kockázatitőke-piac szereplői igénybe kívánják venni az állami kedvezményeket, kötelesek az ÁPTF-től engedélyt kérni a tevékenységükhöz. Csak a tevékenységi engedély kézhezvétele után kezdhetik meg működésüket, így az alapkezelő is csak az engedély alapján kezdheti el megszervezni az alapot. Az alap az ÁPTF általi nyilvántartásba vétellel jön létre, a tőketársaságot pedig a cégbíróság veszi nyilvántartásba (jegyzi be) éppúgy, mint bármely más gazdasági társaságot, illetve fióktelepet. A Kbt. részletesen meghatározza az engedély megadásának feltételeit, a benyújtandó mellékleteket, illetőleg azt, hogy az ÁPTF mikor vonhatja vissza a megadott engedélyt.

Ellenőrzés, felügyelet A törvény nem csupán a szereplők engedélyezését, hanem a kockázatitőke-üzletág törvényes működése feletti felügyeletet, illetve annak ellenőrzését is az ÁPTF feladatává teszi. Ennek érdekében megfelelő mértékben bővíti hatáskörét és jogosítványait, intézkedési, szankcionálási lehetőségeit. A Kbt. meghatározza az ÁPTF kockázati tőkével kapcsolatos nyilvántartásaira és adatkezelésére vonatkozó szabályokat is. A tőketársaság, az alap, illetve a fióktelep - mintegy az ellenőrzés átalánydíjaként - évente négyszázezer forint felügyeleti díjat fizet az ÁPTF-nek. Az ezen felül fizetendő igazgatási-szolgáltatási díjak mértékét pénzügyminiszteri rendelet állapítja meg. Az ÁPTF a Kbt. alapján befolyt bírságok összegét olyan célokra köteles fordítani, mint amilyen a tőkepiaci szakemberek képzése, tőkepiaci tanulmányok, szak- és tankönyvek készítése, konferenciák rendezése, illetve a befektetők számára való ismeretterjesztés támogatása. A tőketársasággal és az alappal szemben kiszabható bírság összege százezer és ötmillió, míg a vezető állású személyekkel szemben ötvenezer és kétmillió forint között változhat.

Működési időtartam

A törvény-előkészítés során nem volt vitáktól mentes a kockázatitőke-cégek működési időtartamának szabályozása sem. Egyes szakértők túl hosszúnak tartották a működési időtartamra vonatkozó, kötelezően előírt időt, mások kevesellték. Talán indokolt lett volna, ha a kérdést a törvényalkotó - a piaci önszabályozás érettségében bízva - nyitva hagyja.

Az alapokra vonatkozó szabályozás egyszerűbb, hiszen mivel a tőkejegyek nem válthatók vissza, az alap csak határozott időre hozható létre (mint a zárt végű befektetési alap). A működési időtartam legalább hat teljes naptári év, az alapkezelő azonban ezt az eredeti működési időtartamot meg nem haladó idővel meghosszabbíthatja, amennyiben az alapkezelési szabályzat tartalmazza e lehetőséget.

A határozott időre létrehozott tőketársaság működési időtartamát is legalább hat teljes naptári évben kell meghatározni. A tőketársaság létrehozható határozatlan időtartamra is: ilyenkor az első hat teljes naptári évben végelszámolással - azaz a tulajdonosok döntése alapján és jogutód nélkül - nem szüntethető meg. (Egy másik társaságba való beolvadással, illetve összeolvadással, azaz jogutóddal már megszűnhet, hiszen a törvény nem tiltja, azonban ha a jogutód már nem tudja teljesíteni a Kbt. előírásait, elveszti a kedvezményeket, sőt végső soron az engedélyét is.)

Összeférhetetlenség

A Kbt. a kockázati tőke üzletág működésének sajátos törvényszerűségeire tekintettel nem tartalmaz cizellált összeférhetetlenségi szabályokat. Igaz, hogy van ilyen cím a törvényben és született néhány alapvető szabály, de a pénzügyi piacokon közvetítő szerepet játszó más szereplőkhöz (bankok, befektetési szolgáltatók) képest ezek nem tekinthetők szigorúnak, a legkritikusabb kérdésekről szólnak, s csak a nyilvánvalóan káros személyi összefonódások megakadályozását célozzák.

A tőkejegy-tulajdonosok szempontjából nem lenne szerencsés például, ha a kockázatitőke-alap az alapkezelő vezető tisztségviselőjének családi vállalkozását részesítené abban a kegyben, hogy viszsza nem térítendő pénzeszközöket ad át - egy később nagy valószínűség szerint elértéktelenedő - üzletrészért cserébe. Ezt a Kbt. nem is teszi lehetővé.

Tőkekövetelmények

Nincsenek túlszabályozva a tőketársaságok és -alapok létrehozatalának követelményei sem. A Kbt. mindenekelőtt utal arra, hogy ha eltérő rendelkezést nem tartalmaz, a társasági, az értékpapír- és a fióktörvény rendelkezéseit kell megfelelően alkalmazni. A tőkejegyek forgalomba hozatalára és a kibocsátó (amely az alap nevében a kezelő) kötelezettségeire is az értékpapírtörvény rendelkezéseit kell alkalmazni a Kbt.-ben foglalt eltérésekkel.

A Kbt. elsősorban az alapításhoz szükséges jegyzett tőke minimumát és összetételét határozza meg: ez a tőketársaságnál és az alapnál is ötszázmillió forint, ami kizárólag pénzbeli hozzájárulás lehet, azaz apportálni nem lehet. A tőketársaság - kötelezően névre szóló - részvényeinek befizetésére az általános társasági jogi szabályok irányadók, tehát a cégbejegyzést követő egy éven belül be kell fizetni a teljes összeget. Ezzel szemben a tőkejegyek ellenértékét teljes egészében be kell fizetni, függetlenül attól, hogy nyilvános vagy zártkörű alapítással gyűjtik össze az alap tőkéjét. Megjegyzem, hogy zártkörű alapításnál talán indokolt lett volna felmentést adni e kötelezettség alól, nem biztos ugyanis, hogy az alap rögtön az alapítást követően megfelelő befektetési célvállalatokat fog találni, más befektetés meg szinte nem is lehetséges.

Ebből is arra következtethetünk, hogy az alapok inkább a széles nyilvánosságtól való tőkegyűjtés eszközei lesznek, míg a tőkeerősebb, szakmailag képzettebb befektetők, vállalkozások a zártkörűen létrehozott tőketársaságot fogják preferálni. A részvénytársasági formában működő tőketársaság nyilvános alapítása az értékpapírtörvény jelenlegi előírásai szerint csak korlátozott körben lehetséges: a részvény nyilvános kibocsátásának ugyanis feltétele, hogy a kibocsátó vagy jogelődje két teljes naptári éve működjön. Ez alól csak akkor lehet kivételt tenni, ha

  • a részvénytársaság alapításakor (és az alaptőke felemelésekor) kibocsátott részvények együttes kibocsátási értéke a két teljes naptári év alatt az ötvenmillió forintot nem haladja meg, illetőleg ha
  • a kibocsátó alaptőkéje legalább ötszázmillió forint, valamint az alaptőke hatvan százalékát elérő részvényportfólióval rendelkezik, és e részvények több mint ötven százalékát olyan részvénytársaság bocsátotta ki, amely legalább két éve működik (portfóliótársaság).

Látható, hogy az ötvenmillió forintos határ miatt csak akkor lehet nyilvánosan kockázatitőke-társaságot alapítani, ha az alapítóknak megfelelő részvényportfóliójuk van, és egyébként portfóliótársaságnak minősülnek. Arra a kérdésre pedig, hogy alapításkor hogyan lehet meg a részvényportfólió, illetve lehet-e az előírást csak utólag teljesíteni, az ÁPTF munkatársai sem tudnak választ adni. (Ha lehetne apportálni a kockázatitőke-társaságba, esetleg össze lehetne szedni egy ilyen portfóliót az alapítás előtt - ez azonban meglehetősen elméleti lehetőség. Az értékpapírtörvény tavaly év eleji hatályba lépése óta portfóliótársaságot nem alapítottak még.)

A tőketársaság nyilvános részvénykibocsátása a fentiekből következően inkább a két teljes naptári éve működő társaság alaptőke-emelése keretében valósulhat meg. Talán ez lebegett a törvényalkotók szeme előtt, amikor előírták, hogy a kockázatitőke-befektetésre vonatkozó tevékenységi engedély iránti kérelem benyújtásakor a már működő részvénytársaságnak a saját tőkéjén belül kell elkülönítetten rendelkeznie az előírt ötszázmillió forint készpénzzel, úgy hogy az ennyivel meghaladja kötelezettségei fedezetét.

Amennyiben a tőketársaság fióktelep formájában kíván működni, a jegyzett tőkére előírt követelmények a fióktelep dotációs tőkéjére alkalmazandók. Dotációs tőkének az értékpapírtörvény alapján azt a tőkét tekintjük, amelyet a fióktelep létesítéséhez és működéséhez az alapító tartósan, korlátlanul, tehermentesen bocsátott a fióktelep szabad rendelkezésére.

Az elnevezés védelme, a befektetők "figyelmeztetése"

A kockázatitőke-befektetés klaszszikusan "veszélyes üzem", ugyanis a befektetők által viselt kockázat jelentősen meghaladja a tőkepiacon szokásosat. Ezzel összefüggésben írja elő a Kbt., hogy a tőketársaság és az alapkezelő minden, a tevékenységével kapcsolatban nyilvánosságra hozott hirdetésében, tájékoztatójában, közleményében köteles "egyértelmű és jól felismerhető módon utalni a kockázatitőke-befektetések kockázattartalmára". Az, hogy mi minősül majd egyértelmű és jól felismerhető módszernek, várhatóan az ÁPTF jogértelmezése alapján fog kialakulni, a törvény ugyanis ezt nem határozza meg közelebbről.

A befektetők védelmében született az az előírás is, hogy az említett tájékoztató anyagokban nem szerepelhetnek más befektetési, megtakarítási formákkal való öszszehasonlítások. A törvényalkotó meggyőződése szerint ugyanis a laikusokat a más befektetéseknél jóval magasabb hozamkilátások túlzott kockázatvállalásokra ösztönöznék - ami igaz is addig, amíg a befektető első veszteségét el nem szenvedi a tőkepiacon.

A törvény egyébként a "kockázatitőke-társaság", "kockázatitőkealap-kezelő", illetve a "kockázatitőke-alap" elnevezések használatát fenntartja azoknak, akik engedéllyel rendelkeznek erre a tevékenységre. Azok a kockázatitőkések pedig, akik nem kívánnak engedélyt szerezni, használhatják például a "kockázatitőke-befektető" elnevezést, azt ugyanis a törvény nem említi. Tekintve, hogy a befektetőktől aligha várható el a törvények szó szerinti ismerete, helyesebb lett volna talán a rendelkezést általánosabban megfogalmazni.

Adókedvezmény A jogalkotó - a külföldi szabályozási gyakorlattal szemben - nem részesítette kedvezményben azt a társaságot, amelybe a kockázati tőke befektet. Ezzel szemben kedvezményeket élveznek a kockázatitőke-alapokba, illetve -tőketársaságba befektető magánszemélyek és bizonyos szempontból a tőkealapba befektető - tőkejegyet vásárló - vállalkozások. A társaságiadó-fizetés szempontjából kedvezményes elbánást élvez maga a tőketársaság, illetve tőkealap is. (Ez utóbbi egyébként a befektetési alaptól eltérően a társasági adó szempontjából adóalanynak minősül.) Befektető magánszemély A kockázati tőke közvetítő intézményeibe befektető magánszemély a nyilvánosan forgalomba hozott kockázatitőke-részvények, illetve az ilyen tőkejegyek vonatkozásában az ismert befektetési adóhitelt veheti igénybe. (A befektetési adóhitel lényege, hogy a magánszemély tőkeszámláján nyilvántartott igazolt befektetésiállomány-növekmény összegének harminc százaléka levonható a személyi jövedelemadóból, a befektetés-állomány csökkenése esetén pedig vissza kell fizetni az adót.) A kockázatitőke-részvény után kapott osztalék az általános szabályok szerint adózik. A kockázatitőke-jegy hozama az árfolyamnyereséghez hasonlóan - húszszázalékos mértékkel - adózik. (A befektetési jegy hozama ezzel szemben kamatnak minősül, aminek az adója nulla százalék.) A befektetés értékesítése esetén mind a tőkerészvényen, mind a tőkejegyen elért árfolyamnyereség az általános szabályok szerint adózik, az adó mértéke az árfolyamnyereség húsz százaléka, míg a tőkeszámlán lévő igazolt befektetés értékesítése esetén az árfolyamnyereség adója nulla százalék. Befektető társaság A társaságiadó-alap megállapításánál elismert ráfordítás - azaz az adózás előtti eredményt csökkentő tétel - a kockázatitőke-jegyre a számvitel szerinti céltartalékképzés, illetve a tőketársaságban szerzett részesedés. Amennyiben a befektető társaság elszámolja bevételként a tőkerészvény után kapott osztalékot, az adóalap csökkentésére veheti igénybe. A tőkejegy után bevételként elszámolt hozam ugyanis osztaléknak minősül, s mint ilyen, adóalap-csökkentő tétel. (A befektetési jegy utáni hozam bevételnek minősül, s ha pozitív a társaságiadó-alap, az adó tizennyolc százalék.) A befektetés értékesítése esetén mind a tőkerészvényen, mind a tőkejegyen elért árfolyamnyereség az általános szabályok szerint adózik, azaz az árfolyamnyereség bevétel, s ha pozitív a társaságiadó-alap, tizennyolc százalék az adó. Az árfolyamveszteség adóalapot csökkentő tétel. Kockázatitőke-alap és -tőketársaság Az alap befektetéséből származó osztalék az alap nyilvántartásba vételét követő hat évben nem adózik, ha eléri a célirányos befektetési arányt. Ezt követően a kapott osztalék az általános szabályok szerint adóalap-korrekciós tétel. A befektetés értékesítése esetén az alap nem adózik a nyilvántartásba vételét követő hat évben, ha eléri a célirányos befektetési arányt. Ezt követően a tőkebefektetés kivonásakor, elidegenítésekor realizált árfolyamnyereséggel csökkenthető az adóalap, ha az adózót az ÁPTF nem törölte a kockázatitőke-vállalkozások nyilvántartásából. A be nem fizetett társasági adót utólag meg kell fizetni, ha az alap az előírt befektetési arányoknak nem felel meg vagy az ÁPTF visszavonta a tevékenységi engedélyét, illetőleg hat éven belül megszűnik. Garancia Az 1998. évre vonatkozó állami költségvetésről szóló törvény értelmében a Hitelgarancia Rt. készfizető kezességet vállalhat a kockázatitőke-alap, illetve -tőketársaság által eszközölt befektetésből származó követelés ötven százalékáért. A készfizető kezességgel biztosított követelés mértéke a tulajdonszerzésre fordított összeg ötven százalékát nem haladhatja meg. A Hitelgarancia Rt. által vállalt készfizető kezességből származó fizetési kötelezettségre a költségvetés hetven százalékban viszontgaranciát nyújt.

A kockázati tőke működésére vonatkozó előírások

A befektetők érdekeit szolgálják a tőketársaság és az alap tájékoztatási kötelezettségére, illetve a könyvvizsgálatra vonatkozó rendelkezések is. Mindkét szabálycsoport a nyilvánosan forgalomba hozott részvények, valamint a tőkejegyek tulajdonosainak tájékoztatását, a társaság, illetve az alapkezelő tevékenységéről való információszerzés lehetőségét biztosítja. A törvény talán leglényegesebb előírásai azok, amelyek a kockázatitőke-társaságok és az -alapok által eszközölt befektetések kereteit határozzák meg. A rendelkezések jelentősége abban rejlik, hogy amennyiben valamely kockázatitőke-befektetésre engedéllyel rendelkező szereplő nem teljesíti a befektetési minimumszabályokat, az ÁPTF visszavonja az engedélyét, és elveszíti az adókönnyítésekre való jogosultságot is.

Rendszeres tájékoztatás

A nyilvánosan működő tőketársaság az értékpapírtörvény szerinti rendszeres tájékoztatási kötelezettségének a Kbt.-ben foglalt eltérésekkel tesz eleget, azaz a tárgyévet követő május 31-ig éves jelentést készít a részvényeseinek és megküldi azt az ÁPTF-nek. Ugyanilyen kötelezettség terheli az alapkezelőt a nyilvánosan működő alap tekintetében azzal, hogy rá nézve az értékpapírtörvény nem tartalmaz további előírásokat. Mindkét jogalany május 31-ig egy országos napilapban és a tőzsde hivatalos lapjában (a Magyar Tőkepiacban) nyilvánosságra hozza, hogy a befektetők hol és mikor tekinthetik meg az éves jelentést.

Rendkívüli tájékoztatás

A rendkívüli tájékoztatás kötelezettségét a Kbt. a tőketársaságnál az értékpapírtörvényre utalással, az alapkezelőnél pedig önálló szabályozással írja elő. Ez utóbbi kötelezettsége egyébként lényegében megegyezik az értékpapírtörvényben előírtakkal, a rendkívüli tájékoztatási kötelezettség alá eső információkat az alapkezelő két napon belül köteles az ÁPTF-nek bejelenteni, illetve egy országos napilapban és a Magyar Tőkepiacban nyilvánosságra hozni. A rendkívüli tájékoztatási kötelezettség alá eső információk általában azok, amelyek közvetlenül vagy közvetetten alkalmasak lehetnek a kibocsátó értékpapír-árfolyamának befolyásolására.

Adatszolgáltatás

Pénzügyminiszteri rendelet fog rendelkezni arról, hogy a tőketársaság, illetve az alapkezelő hogyan, milyen tartalommal, milyen gyakorisággal és időpontban köteles az ÁPTF-nek adatot szolgáltatni a Felügyelet által kezelt adatokról.

Könyvvizsgálat

A törvény a hatékonyabb tulajdonosi-befektetői kontroll érdekében különleges többletjogosítványokkal ruházza fel és többletkötelezettséggel terheli a tőketársaság, illetve az alap könyvvizsgálóját. A könyvvizsgáló többek között köteles az ÁPTF-et tájékoztatni, ha vizsgálata során azt észleli, hogy a Kbt. vagy más kockázatitőke-befektetésre vonatkozó jogszabály rendelkezését, illetve felügyeleti határozatot sértettek az általa vizsgált jogalanyok. Minden év május 31-éig külön jelentésben tájékoztatja az ÁPTF-et egyes, a törvény által megjelölt előírások betartásáról.

Befektetés

Garanciális előírás - amely a portfólió megosztását hivatott elősegíteni -, hogy a tőketársaság, illetve az alap egy vállalkozásban és az általa ellenőrzött más vállalkozásban szerzett részesedése együttesen legfeljebb a kockázatitőkés saját tőkéjének tizenöt százaléka lehet. A mérték meghatározásánál a szerzéskori értéket kell figyelembe venni.

Az alap és a tőketársaság a nyilvántartásba vételét, illetve az engedély megszerzését követő huszonnégy hónapon belül köteles befektetni a jegyzett tőkéjének legalább harminc százalékát, s a befektetés mértéke a negyedik naptári év végéig sem csökkenhet a jegyzett tőke harminc százaléka alá.

A kockázatitőke-befektetéseknek a működés megkezdését követő első hat teljes naptári év átlagában el kell érnie a saját tőke legalább ötven százalékát és ezen belül legalább három évben a saját tőke hetven százalékát.

Tekintettel arra, hogy csupán arra kell vigyázni, hogy a kockázatitőke-közvetítő ne fektessen be tőzsdei részvénybe, a fenti határokat nem lesz nehéz elérni: közelebbről nincs meghatározva ugyanis, hogy mitől minősül egy befektetés kockázatinak. E szabály indokoltságáról is erősen megosztottak a vélemények. Ismeretes ugyanis az úgynevezett "feljavító befektetés", amikor a rosszul szereplő tőzsdei céget felvásárolják, kivezetik a tőzsdéről, majd a cég rendbetétele után nagy haszonnal továbbadják. A törvényalkotó úgy ítélte meg, hogy ezt a területet meghagyja a spekulatív tőkének. Egy-egy ilyen akció pedig szép profitot hozhatott volna a kockázatitőke-befektetőknek, kompenzálva őket a másutt elszenvedett veszteségekért.

Ingatlan- és tulajdonszerzés

A tőketársaság csak saját elhelyezése céljából, s a jegyzett tőkéjének tíz százalékát meg nem haladó szerzéskori értékben vásárolhat ingatlant. Tőkealap nem szerezhet ingatlant, még elhelyezésének céljára sem. Ez ugyanis az alapkezelő feladata. Néhány kivételt azért említ a törvény: lehet ingatlant szerezni például felszámolási eljárás során - ezt két éven belül el kell idegeníteni -, vagy apportálás céljából is, feltéve hogy hat hónapon belül olyan társaságba viszik be az ingatlant, amiben a kockázatitőkés legalább huszonöt százalékos részesedéssel rendelkezik.

Itt említjük meg, hogy a kockázatitőkés a pénzügyi élet más szereplőiben (befektetési szolgáltatóban, biztosítóintézetben stb.) nem szerezhet tulajdoni részesedést.

Kölcsönnyújtás

A tőketársaság, illetve az alap kölcsönnel is támogathatja a célvállalkozást, ha abban legalább huszonöt százalékos részesedéssel rendelkezik. A kockázati tőke kikölcsönzésére vonatkozó szabályok - vázlatosan - a következők:

  • a kölcsön összege (a megvásárolt hitelviszonyt megtestesítő értékpapírral együtt) nem haladhatja meg a vállalkozásba, valamint az általa ellenőrzött vállalkozásokba befektetett tőke együttes összegét;
  • az egy vállalkozásnak és az általa ellenőrzött vállalkozásnak nyújtott kölcsönök és befektetések nem haladhatják meg a kockázatitőkés saját tőkéjének húsz százalékát (az, hogy a befektetéseket és kölcsönöket mikori értéken kell figyelembe venni, nincs meghatározva);
  • a kockázatitőkés által folyósított összes kölcsön és megvásárolt hitelviszonyt megtestesítő értékpapírok összege nem haladhatja meg a saját tőkéje húsz százalékát;
  • a kölcsön futamideje nem lehet hosszabb, mint a kockázatitőkés működési időtartamából hátralévő idő;
  • ellenőrzésnek főszabályként a huszonöt százalékot meghaladó részesedést kell tekinteni.

Likvid eszközök

A törvény előírja, hogy a kockázatitőkés a fenti befektetésen és a kölcsönnyújtáson kívül más tevékenységet nem végezhet, és likvid eszközeit csak belföldön kibocsátott állampapírban vagy legfeljebb hat hónapra lekötött bankbetétben tarthatja. A nem kifejezetten magas hozamú befektetési formák meghatározásával a törvényalkotó feltehetően arra akarta ösztönözni a szereplőket, hogy igyekezzenek tőkéjük minél nagyobb részét a fenti - jóval kockázatosabb, de magas hozammal kecsegtető - módokon kihelyezni. Ez annak fényében nem teljesen érthető, hogy a tőkejegyek ellenértékét a jegyzéskor teljes egészében be kell fizetni, holott az alap által még be nem fektetett összeget a tőkejegy tulajdonosa - átmenetileg - esetleg nagyobb hozammal hasznosíthatná.

Zsoldos János
A tőkealapok garanciái A Kbt. a kizárólag az alapokra vonatkozó fejezetében részletes szabályokat tartalmaz az alap létrehozatalára, a tőkejegyre, az alapkezelési szabályzatra, illetve az alap megszűnésére. Itt csak a legfontosabb garanciális rendelkezésekre térünk ki. Alapkezelési szabályzat A kockázatitőke-alap létrehozatalát megelőzően az alapkezelő alapkezelési szabályzatot készít. (A szabályzat kötelező tartalmi elemei a Kbt. 1. számú mellékletében vannak felsorolva.) A szabályzat a kibocsátási tájékoztató része, aminek tartalmát szintén meghatározza a törvény. A szabályzat, illetve a tájékoztató megalkotásának célja, hogy a leendő befektetők, illetve a nyilvánosság kellő információval rendelkezhessenek ahhoz, hogy dönteni tudjanak a tőkejegyvásárlásról. A szabályzatot előzetesen jóvá kell hagyatni az ÁPTF-fel, és a jegyzést legalább tizenöt nappal megelőzően közzé kell tenni (a kibocsátási tájékoztatóval egyező módon), a zártkörű alap pedig köteles megküldeni az előzetes szándéknyilatkozatot tett befektetőknek. Az alapot az ÁPTF akkor veszi nyilvántartásba, ha az alapkezelő igazolja, hogy a befektetők teljes egészében befizették a jegyzett tőkét. Megjegyzem, hogy az értékpapírtörvényt a Kbt. nem módosította, így nem világos, hogy a tőkejegy nyilvános, illetve zártkörű forgalomba hozatalára milyen szabályokat kell pontosan alkalmazni. Jelen pillanatban az értékpapírtörvényből csak azok a rendelkezések vonatkoznak a tőkejegyekre is, amelyeknél nincs meghatározva, hogy milyen értékpapírra (állampapír, részvény, kötvény) kell alkalmazni. Félő, hogy ezzel kapcsolatban olyan sok a joghézag, hogy végső soron nem lesz biztosított a befektetők megfelelő védelme, még az ÁPTF leghatározottabb fellépése esetén sem. Az alapkezelési szabályzattal kapcsolatban fontos kérdés az is, hogy a szokásosnál várhatóan hosszabb távú befektetés időtartama alatt hogyan lehet módosítani azt. Nemigen lesz olyan alapkezelő, aki nem él azzal a lehetőséggel, hogy a módosítás lehetőségét és feltételeit már az alap létrehozatalakor feltüntesse az alapkezelési szabályzatban. Amennyiben ugyanis ezt elmulasztja, a Kbt. szerint az alap fennállása alatt már nem módosíthatja a szabályzatot. (Ez zártkörűen létrehozott alapoknál talán nem feltétlenül indokolt.) A szabályzat módosítását jóvá kell hagyatni az ÁPTF-fel. Amennyiben a módosítás az alap működési időtartamának meghosszabbítására vonatkozik, illetve a befektetési elveket kívánják megváltoztatni, a befektetők értesítésével, valamint a kérelem benyújtásának, illetőleg a változtatások alkalmazásának kezdeti időpontjával kapcsolatban további garanciális előírásokat kell alkalmazni. Hozamfizetés a tőkejegyre A törvényalkotó szándéka nem fejeződik ki elég világosan akkor, amikor a tőkejegyekre fizetett hozamról rendelkezik. A Kbt. ugyanis úgy rendelkezik, hogy hozamot fizetni csak a portfólióban szereplő társaságok, valamint az alap auditált mérlegének és eredménykimutatásának elfogadását követően lehet, mégpedig évente egyszer. Ebből egyes szakértők arra következtetnek, hogy a hozamfizetés forrása csak az osztalék lehet - ami azt mutatja, hogy a céltársaság már megérett arra, hogy a tőkepiacra lépjen, mivel olyan sok forrása van, hogy még osztalékot is tud fizetni. Mi úgy gondoljuk, hogy az alap portfóliójának megfelelő változtatásával, egyes részesedések értékesítéséből is keletkezhet az alapban olyan hozam, amit ki lehet fizetni. A rendelkezéssel kapcsolatban csak az a kérdés merül fel, hogy az évi egyszeri hozamfizetésre mikor kell sort keríteni: feltehetően az után, hogy az adott évre vonatkozó éves beszámolókat elfogadták. Ez kimaradt a törvényi rendelkezésből. Az alap tőkéjének megóvása érdekében csak akkor lehet hozamot fizetni, ha annak fedezete rendelkezésre áll. Nem szabad viszont hozamot fizetni hitelből vagy kötvénykibocsátásból származó forrásból, illetve a jegyzett tőkéből.

Figyelem! Kérjük az értelmezésénél a megjelenés időpontját (1998. július 1.) vegye figyelembe!

Nyomtatás Főoldalra Nyomtatás Nyomtatás A lap tetejére A lap tetejére